高盛哈继铭：人民币汇率短期贬值中期稳定（3）

人民币汇率中期稳定

●人民币会短期贬值，中期稳定甚至略有升值，但长期应会贬值。所谓短期就是几个月，中期则是一两年。

谈到最近的热点汇率问题，哈继铭的基本观点是：人民币会短期贬值，中期稳定甚至略有升值，长期贬值。所谓短期就是几个月，中期则是一两年。

首先来看看最近人民币贬值的原因。

哈继铭认为有以下几个原因。一个是存在套利套汇的行为。这种套利套汇是不产生社会贡献的，然而它挣了钱，就一定有人亏钱，所以要给予打击，给予整治。还有一种是可以通过某些大众商品进行套利套汇。拿贷款买理财产品和买信托，因为借的是美元，日后人民币升值的话会有套汇的一个盈利空间。所以人民币经常升值的话就会给人造成套利的机会，而套利后最终亏损的是政府，因为流进来的钱先是经过商业银行，最终流到央行，央行同时放出一笔等量的人民币。

哈继铭表示，他相信从中期来看，人民币还是要升值的。不管怎么说中国外贸还是存在顺差，占GDP的2%以上。尽管比2006年、2007年占GDP的10%以上低，但还是有顺差。基本面上依然支持人民币升值。并且从政策意图上来说，中国也希望人民币成为一个国际化的，至少是区域化的货币。所以在达到这个目标以前不可能让人民币趋势性贬值。

但一个国家的货币不可以长期地对外升值对内又贬值的。中国现在人民币对内贬值的情况是很明显的。哈继铭说，2004年他从美国回来的时候，到了北京，发现中国除了汽车外都比美国便宜。但是几年后他发现房子、衣服等都渐渐比美国贵。人们可以很明显感觉到人民币在对内贬值。哈继铭表示，中国的货币购买力和其它国家相比是较弱的。

首先，要看劳动生产率是快过工资上涨速度，还是慢于工资上涨速度。其次，不能单看这一个国家，还要看这个国家两个变量的相对变化与其它国家的对比。具体来看，韩国在1991年时单位劳动成本是中国23.4倍，现在是5.7倍。说明我国的总体出口优势是在下降的。另外还有泰国，1991年是我国的5.4倍，现在是我国的0.7倍；印度尼西亚在1991年是我们的2倍，现在是0.3倍。所以长此以往，中国的外贸很难再保持顺差的。到那个时候就不可能在基本面上还支持人民币升值，尤其是中期升值较多的话，将来出现下调的风险也会相对更大。

再来看一下我国的股票市场。哈继铭表示，股票市场投资者考虑投资全球布局的时候，需要了解新兴市场与发达经济股市相对变化。以美国为例，当美国货币政策由松变紧的时候，西方股市跑赢新兴市场。反之，当它的货币政策由紧变松的时候，它是跑输新兴市场的。经济松的时候有大量资金流入到新兴市场，而那些新兴市场由于吸纳了很多廉价的外币，资产价格大幅度上升，掩盖了国内的一些结构性的问题。但是，等到美国的货币政策转向了，资金会回流。

所以在这样一种背景下，1994年到2000年是美国减息的过程，流入中国的资金流回去，使得当时中国经济的结构性问题水落石出。1997年、1998年亚洲经济危机爆发。到了1998年、1999年，又出现了俄罗斯主权债务违约。在这个过程当中，大宗商品出口的过程由繁荣变为衰弱。到了2000年春天，美国IT泡沫破灭之后美国开始减息，而这个时候中国已经开始做加法了，房地产改革如火如荼，加上2001年加入WTO，中国经济开始了高速增长。

现在的问题是，似乎我国现在又到了一个美国货币政策由松到紧的时刻。哈继铭说，美国经济是在复苏，但是由于失业率较高，几乎所有的成果都让资本回报获得了。这种情形和中国是很不一样的，中国GDP可以增长7%到8%，但是增长的成果有相当一部分被政府税收拿去，剩下的还有一大块，被劳动成本的上升占去了。最后剩下的那一块才是资本的回报，不仅少，而且这几年还在持续下降。所以中国经济涨8%，股市可以跌8%；美国经济涨3%，股市可以涨30%。

哈继铭，高盛中国投资管理部副主席兼首席投资策略师。

在复旦大学获得学士与硕士学位，1993年获美国堪萨斯大学经济学博士学位。

1993至2004年在国际货币基金组织任高级经济学家，1999年至2001年出任国际货币基金组织驻印尼代表。2001年至2003年在香港金融管理局工作。2004年至2010年在中国国际金融公司任首席经济学家。

2010年加入高盛，曾任高盛集团投资银行部董事总经理。