5.非交易因素导致的外储变化
5.1. 外储下降并非全部由跨境交易所致
外储下降并不能简单理解为资本外流，造成外储下降的原因不仅包括国际收支交易流出，还包括其他非交易性因素。国际收支交易流出衡量国际收支口径下的资本跨境流出，而非交易性因素衡量因汇率、资产价格以及其他非跨境交易因素导致的存量外储价值调整。将外储下滑简单理解为资本外流，会夸大资本外流的严重程度。
15年我国外储减少-5127亿美元，其中国际收支交易导致的流出为-3429亿美元，非交易因素导致外储减少-1698亿美元。15年下半年，我国外储减少-3635亿美元，其中非交易性因素导致的外储损失为-876亿美元，约占1/4。其中4季度交易性外储减少有所下降，非交易性因素导致的损失占比达到37%。
5.2. 多因素导致非交易性外储下降
导致非交易性外储下降的原因包括：1）非美元货币汇率波动；2）外储资产价值波动；3）支持“走出去”等非经常性外储配置调出。
我国外汇储备中约40%为非美元货币资产，其中以英镑和欧元资产为主。我国自15年2季度起向IMF汇报一个“代表性外汇储备资产组合”，基于2Q15前后的IMF官方外汇储备结构数据，可以近似估计出中国外储资产的货币结构。15年2季度末我国外储中，美元约占60.6%，欧元和英镑合计约占30%，日元等其他货币资产占比较低。
欧元、英镑等相对美元贬值导致外储资产减值。根据上述估算的外储结构，拟合出汇率变动导致的存量外储资产变化序列，可以看出汇率波动对我国非交易性外储下降具有相当程度的解释力。我们估计全年因英镑、欧元等相对美元贬值导致的资产减值约为-1000亿美元左右。
外储资产价格上涨部分抵消了汇率变化导致的损失。15年全年欧元区国债利率大幅下滑约25bp，英国国债利率也有所下降。其中下半年，欧元区10年期国债利率由1.67%下滑至1.20%，德国长期国债利率、英国长期国债利率也分别下滑约25bp和30bp。考虑到我国外储资产中有数千亿美元规模的欧元区和英国长期国债，债券价格的上涨或在很大程度上抵消了欧元英镑贬值导致的外储损失。
已知的外储非经常性配置包括：注资中投公司、出资组建丝路基金、亚投行、外汇储备委托贷款等。外汇局2月宣布，根据SDDS标准，外储在支持“走出去”等方面的资金运营记账时会调整至规模外，同时宣布对中投公司等的注资已经扣除。由于我国在15年2季度首次向IMF报告代表性外储资产组合，我们估计外储对中投公司的注资可能在2季度数据中调出，而当季汇率因素导致的资产增值可能平滑了此次调出的影响。而根据公开信息，外储已对丝路基金注资65亿美元，我国向亚投行提供的首期逾11亿美元资本金也已到位，这些影响可能均反映在15年下半年外储中。
