盛松成：社会融资规模全面反映金融与经济关系（5）

五、社会融资规模有着深厚的经济理论基础

早在20世纪50年代中期，英国著名的《拉德克利夫报告》就指出，对经济真正有影响的不仅仅是传统意义上的货币供给，而且是包括这一货币供给在内的整个社会流动性；决定货币供给的不仅仅是商业银行，而且是包括商业银行和非银行金融机构在内的整个金融系统；货币当局所应控制的也不仅仅是这一货币供给，而且是整个社会流动性。

20世纪60年代，美国著名经济学家格利和肖提出了金融中介机构理论，指出金融中介机构不仅包括商业银行，而且包括各种非银行金融机构；商业银行和其他金融机构在信用创造过程中具有类同性，货币和其他金融资产也具有类同性和相互替代性；货币当局不仅应该控制货币和商业银行，而且应该同时控制其他金融机构和金融资产。这一次国际金融危机也证实了这一理论的正确，传统的中介目标已不能满足货币政策操作和宏观审慎管理的要求。因此，2010年巴塞尔委员会提出了广义信用的概念。

社会融资规模的另一个理论来源是货币政策传导机制的信用观点理论。货币政策传导机制理论从金融机构资产和负债两个角度分析，大体可分为货币观点(负债方)和信用观点(资产方)两大派。根据货币观点的理论，通过负债方的货币的变动，即可发现货币政策传导过程及其效应，而无需考察资产方的信贷的变化。货币观点目前依然是占据主流地位的货币政策传导机制理论。而从上世纪50年代开始，伯南克、施蒂格利茨以及托宾等经济学家陆续提出并最终形成了货币政策传导的信用观点。信用观点理论认为，以货币为代表的负债方并不能全面反映货币政策的传导过程及其影响，货币政策还可以通过影响商业银行信用以及其他金融机构的资产方，来影响实体经济。当然这些经济学家提出信用观点理论，不是为了完全否定和取代货币观点理论，而是试图对货币观点理论予以补充和完善。

此后，信用观点理论得到进一步发展。经济学家们发现，货币政策除影响银行贷款外，还可以引起债券融资、股票融资等其他的资产方的变动，进而影响总支出水平。比如，托宾定义Q为:企业的市场价值/ 资本重置成本。当货币政策扩张时，利率下降，股票价格上升，Q上升(因为企业股票市值超过资本重置成本)。此时，企业发行新股票就有利可图，于是企业股票融资额增加，投资扩大，总支出水平上升。莫迪利亚尼的生命周期理论也指出，影响人们消费的不仅是当前收入，还有未来收入，这些收入或财富也包括债券、股票、不动产等。货币政策通过利率变动，影响股票、债券和不动产价格，并导致个人财富变动，从而影响居民借款和消费行为，最终影响总支出。

上述理论已经为大多数经济学家所接受，并为近几十年来发达国家经济金融环境的变化所证实，也体现在各国对信用总量的认识以及不断发展完善的宏观经济调控实践中。

作者单位:中国人民银行调查统计司

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