人民币短期重启升值 中期不确定性上升

刘东亮 中国金融信息网人民币频道特约专栏分析师

最近一周，人民币中间价再次出现明显升值迹象。9月16日，人民币兑美元汇率中间价再创汇改以来新高，较9月6日的中间价已经升值近200点，初步摆脱了6－8月间的区间波动型态。

此次驱动中间价再次升值的直接原因，可能是近期美元在国际市场上转弱，带动中间价走升。但根本原因是中国宏观经济在7、8两月出现明显的企稳回升迹象。至少在数据层面上，中国经济并不像市场此前预期的那么糟糕，从而打开了人民币进一步的升值空间。

在基本面企稳的前提下，预计人民币中间价短期内，比如年底前会继续升值，逐渐向6.10附近靠拢，即期汇率也将在中间价带动下重启升值进程，并在某一时点创出汇改新高，预计年底时即期汇率将位于6.05-6.10区间。

同时需要注意的是，10月中旬美国财政部半年度汇率报告将公布。

而对于人民币的中期走势，预计将大概率呈缓慢升值进程，但双向波动压力将较目前明显加大，且不确定性将显著上升。

做出上述判断基于以下理由：

首先，中国经济的企稳很可能是短期的，而非新一轮景气周期的启动。对于3季度中国经济企稳的原因，一方面可能是经过连续去库存后，企业补库存的行为所导致的，另一方面可能是政府温和的刺激政策所带动的。但无论如何，内需与外需皆看不到持续回升的前景，特别是内需，在财政压力不断加大，地方政府债务负担上升的形势下，财政刺激将难以持续。

同时，根据走访的企业所传达出来的信号，似乎与宏观数据层面的回升相背离，企业整体仍弥漫着不乐观的气氛，对于经营前景和投资规划保持谨慎，这一点需要进一步观察，如果持续，也会加大宏观经济回落的压力。

其次，政策改革方案的推出，到细则的落实，再反映到企业经营和宏观经济层面，必然存在一定的时间差，在这段时间差内，一旦内外需出现回落，宏观经济转差将是大概率事件。估计最早在4季度，最晚在明年1季度，经济回升的趋势将告一段落。

此时，人民币汇率的贬值因素又会再次浮现，从而加大双向波动的压力。

而在政策选择上，汇率问题应该会排在一系列重大的系统性改革之后，利率市场化的优先度也会排在汇率之前。

再次，美国退出QE将对中国带来资本外流和美元升值的压力。尽管市场对于美联储退出QE仍存在诸多分歧，但退出已是板上钉钉的事，只不过是具体时间和力度的问题，因此从中期来看，有可能推动美元走出一波升值趋势，并加大包括中国在内的新兴市场资本外流压力。这一形势的变化也必然会削弱人民币升值的动力，放大贬值因素。

最后，上海自贸区的建设会对人民币汇率市场化起到倒逼作用。如果像媒体报道的那样，在上海自贸区内，人民币实现了资本账户开放和汇率自由浮动，那么将会与自贸区以外现有的僵化的汇率体制形成矛盾，届时自贸区汇率不可能在现有的管制范围内实现自由浮动，很可能会形成一个独立的自贸区外汇市场，其必然会摆脱目前单向升值的趋势，加大双向波幅，而自贸区内外两个外汇市场，又不可避免的会带来跨市场套利，从而倒逼人民币汇率市场化。

当然，自贸区内是否会产生一个独立的外汇市场，或者这一市场将于何时建立依然是不清晰的。

因此，未来一年左右的时间内，人民币的双向波动压力将较目前增加。相信货币主管当局会力求保证即期汇率的稳定有序波动，但双向波动的压力可能会在远期市场亦或未来的自贸区市场中表达出来，并影响市场情绪，进而反作用于即期市场。

(作者系招商银行总行金融市场部高级分析师)

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