新华财经北京3月30日电 中共中央政治局3月27日召开会议，会议要求加大宏观政策调节和实施力度。财政政策方面，继续定调“积极的财政政策要更加积极有为”，要求适当提高财政赤字率，发行特别国债，增加地方政府专项债券规模。
针对特别国债的发行方式，华泰固收报告认为，路径或有三种。方式一，参照1998年特别国债的发行方式，可由财政部定向发行给商业银行，特别国债的利率参照再贷款利率，央行通过降准或者再贷款为商业银行提供等量流动性，财政部可以发行特别国债的资金进行财政贴息、转移支付和支持基建投资等。
同时，为了提高商业银行持有特别国债的意愿，也可由财政部发行特别国债给商业银行，特别国债的利率参照存款准备金利率，允许商业银行将特别国债用于存款准备金缴纳。
方式二，参照2007年特别国债的发行方式，可由央行借道政策性银行的方式购买部分特别国债。为了缓解特别国债对商业银行的供给压力，避免锁定大量流动性，参考2007年特别国债的发行经验，可由央行认购部分特别国债。操作上，由于央行不得直接在一级市场认购国债，所以此次预计仍需通过银行渠道使央行出资购买国债，由于国有大行均已上市，通过政策性银行的可能性更大。
2007年央行借农行通道购买特别国债的部分原因在于农行还未上市，对于信息的披露还不严格，存在操作的可能性。但如今五大行均已上市，其他股份制商业银行欠缺相关的设施与条件，相较之下借助政策性银行通道的可能性更大。不过从2007年的经验来看，央行认购特别国债或需要消耗外汇资产，因此央行本次认购特别国债的规模可能较为有限。
方式三，还可进一步创新特别国债的使用方式，用于支持银行永续债发行，提升商业银行的信贷投放能力和意愿。在疫情冲击之下，商业银行需要加大对实体经济尤其是中小微、民营企业的信贷支持力度，但当前商业银行的信贷投放能力和意愿受到资本充足率、存款成本等约束，LPR报价等下调缓慢。货币政策执行报告指出，商业银行需要向实体经济让利，但是也需要维持商业银行信贷投放的盈利性和可持续性。因此，可考虑通过特别国债的方式支持商业银行永续债发行。
具体操作来看，财政部发行特别国债给市场化机构(如商业银行、社保等)，财政部以此向商业银行认购新发行的永续债，支持商业银行净资本补充，进而起到放大财政政策的效果。
与前几次特别国债发行类似，为了避免对市场流动性形成过大冲击，大部分特别国债或采取定向发行的方式。但不排除小规模特别国债通过公开市场发行以确定利率标准。由于当前银行间流动性较为充裕，因此市场出资认购小规模特别国债也不会影响其资金备付，对其形成巨大的供给压力。
至于发行特别国债对流动性的影响，该机构认为，若特别国债定向发行给商业银行，则央行将通过降准或者再贷款等形式为商业银行提供等量流动性，那么与1998年特别国债的发行方式较为类似，从央行资产负债表来看，仅通过“临时账户”进行资金流转，最终的负债方并无变化，对货币市场流动性的影响有限。
若央行通过政策性银行通道认购新发行特别国债，那么央行可能通过动用外汇黄金储备等方式筹集资金，则最终资产负债表上表现为资产方政府债权的增加及国外资产的减少，负债方不发生变化，对货币市场利率影响有限。
若方式三的创新使用方式也被采用，则财政部将公开发行特别国债给市场化机构(如商业银行、社保等)，那么则将与2007年特别国债公开发行的部分较为类似，将产生吸收流动性的效果。但考虑到当前的宏观经济下行压力，预计央行会有货币政策配合，例如降准降息释放资金，以及允许商业银行将特别国债用于存款准备金缴纳，可以一定程度上缓解公开发行对于银行间流动性的冲击。
总体来看，考虑到此次特别国债最可能采用定向发行的方式，且公开发行部分也可能会有央行货币政策的配合，因此对银行间流动性的影响预计有限。但需预防特别国债发行预期落空，以及对于流动性冲击超预期。
编辑：王菁
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