与以往相比，当前商业银行的宏观研究前所未有的重要。主要原因是，随着同业业务等市场化资产和资金占比越来越大，银行的宏观经济和金融市场的敏感性越来越高。全球的经济金融波动，都可能会随时传导到银行的资产负债表上形成损益。因此深入分析宏观走势和风险形势，建立银行自身的宏观对冲策略，将是商业银行岁末年初必须的工作之一。
一、全球：欢迎进入“特朗普效应第2季”
2016年，主要国家经济依然增长乏力的同时，各种黑天鹅极端风险层出不穷。中东冲突、欧洲难民、英国脱欧、美国大选等超预期事件，给全球金融市场带来一波又一波的冲击和动荡。这些冲击，在2016年并没有完全消化掉，因此还会延续到2017年。与此同时，美元加息的强化和特朗普上台后的政策变化，给全球经济和金融带来更大的不确定性，因此“复苏乏力+动荡不安”的趋势可能继续延续。
今年所有的不确定性主要围绕特朗普上台后的表现展开。关于“特朗普效应第2季”，我们会有专门的报告进行纵深分析。在此我们只提示三个主要观点：
1、特朗普至少需要一到两年来弥合美国内部的冲突和裂痕。有数据表明，特朗普的支持率目前可能只有40%，与同样刚上台时奥巴马的70%的支持率相比，有非常巨大的差距。最近美国甚至英国都出现了大面积的反特朗普游行，这充分说明特朗普在施行经济新政之前，还面对巨大的政治压力。
2、美元加息、财政投资、赤字稳定，将是特朗普经济学面临的“不可能三角”。除此之外，过去低利率环境下的资产资本还需要大面积的重定价，不断创历史新高的股票市场以及脆弱的垃圾债市场能否经受住美元加息和联储缩表的压力，还是一个未知数。川普需要在这个三角的内部进行艰难的平衡。
3、特朗普还要面对美国“否决政治”的体制压力。美国民主制度的核心是三权制衡，这种缺乏威权执行效率的体系并不利于财政政策的实施。如何建立围绕大财政投资的政治和社会资源动员体制，是摆在特朗普团队面前的深层次难题。
特朗普虽然面临着诸多客观约束，但是为了兑现选民的承诺，肯定会想方设法有所作为，这种对现实的反抗和突围将引发“未知的未知”式的不确定性。这种动荡将通过金融市场瞬时冲击商业银行的流动性和交易体系，因此银行需要加厚与之相关的非预期防御头寸。
二、国内：衰退性结构改善+流动性拐点+资金资产双荒
概括来说，国内经济很可能会呈现“低增长、高分化；软泡沫，硬风险；轻货币、重财政”的交错格局，背后还需要关注“衰退性结构改善、流动性拐点、滞胀隐忧、资产资金双荒”等深刻变化。对此一般的语境描述为：
第一，经济继续下行但下滑速度放缓，经济结构的改善更多地来自于传统制造业增量贡献下滑太快。经济工作会议已经将今年的GDP增速定为6.5%，较去年下降0.2个百分点，考虑到不断扩大的基数，经济增速属于稳中趋缓，12月制造业PMI51.9，继续保持回暖势头，但是否是阶段性筑底还需要进一步观察。结构改善有了更多的数据验证，前三季度消费对GDP的贡献已经超过71%，第三产业同比增长7.6，增速远高于一产二产；高新技术和高端装备制造业增加值同比增长10.6%和9.1%，增速较规模以上产业分别高4.2和3.1个百分点。但是通过观察制造业投资等数据，我们发现这些结构改善和产业分化主要并不是新兴产业贡献提高，而是传统制造业自身衰退导致被动结构调整，属于“衰退型结构改善”。另外在信用结构方面，迄今为止我们也没有看到信用分化减缓的数据证明，大量的社会融资仍然集中在政府平台、房地产和国企身上。
第二，货币政策趋向稳健但不会明显变紧，基建和房地产仍将是经济维稳的“双引擎”。从中央经济工作会议定的基调来看，今年宏观调控最大的变化是从“促改革”向“防风险”的转变，顶层设计进入国家全面风险管理阶段。为了有效抑制金融泡沫和平稳去杠杆，货币政策会保持稳健中性，因此今年的货币市场不会像过去几年那样，保持较大的宽松，降准降息的可能性较小。但考虑到当前仍然处于经济下行周期，加上防控系统性风险的需要，央行的货币政策不会变的太紧，TLF、MLF、SLF等公开市场操作会成为常规。财政政策将成为今年的政策主基调，各级政府在换届以后会加大固定资产投资力度，大胆的判断基建投资同比增速有望超过20%。但投资的“三架马车”——制造业、房地产、基建——之间的增速分化将更加明显（2016年增速分别为4.2%、6.5%和17.5%）。“货币稳、财政松”的政策格局会部分减缓资产荒的压力，但资金荒的压力可能会变大。
第三，内部最大的风险是政策失灵和兜底失信的风险，内外不确定性交织下金融市场仍然动荡不安。2016年，资产泡沫风险成为主要的风险，有形之手的干预正在遭遇无形之手的反抗。去产能引发大宗商品炒作泡沫，去库存引发一二线城市的房地产投机泡沫，保险资金举牌导致资本市场出现异常波动，这些都对金融体系的稳定带来冲击。中央经济工作会议定调稳字当先，着重强调去泡沫和控风险的重要性，但政府的调控政策是否能够稳住所有的可控变量还是一个未知数，毕竟中国金融体系发展至今已经形成巨大的规模，内生性和自组织特征越来越明显。加上外部环境的不确定性还会上升，会不可避免的冲击国内金融市场，汇率贬值、流动性紧张、利率波动等金融风险的压力较去年都会有所加大。
三、商业银行：适应流动性波动，布局政府换届机遇
债务周期赶顶和货币政策转紧，将是银行最值得关注的两大变化，前者制约信贷规模的扩张，后者重构风险传导的结构。如何适应不再下降的利率中枢和不断增加的利率波动环境，将是2017年中国银行业面对的最主要的课题。今年需要关注以下五个方面：
一是日益趋严的监管环境。去年各种监管新规密集出台，对银行的影响在今年会逐渐显现，当前来看需要重点关注三块政策：第一，银行账户分类管理新规，央行261号文、302号文对个人银行账户进行分类管理，不同类别的账户有不同的功能和权限，这个政策对零售业务冲击较大，考核方面也可能面对一些问题；同时，二、三类账户开电子卡不用面签，对银行互联网金融和直销银行等带来了新的机遇和挑战。第二，表外理财计入广义信贷，今年第一季度，人民银行开始正式将表外理财扣除现金和存款后纳入广义信贷范围，如果广义信贷增速过快，会影响宏观审慎资本充足率中的逆周期资本缓冲项，从而影响银行的MPA评分结果，进而对理财业务发展形成制约。第三，应收款项下的投资业务监管趋严。很多中小银行的同业和表外资产都已经超过了信贷资产，主动负债也增加了资产负债表的脆弱性；债券市场接连发生的案件，势必引起监管部门的重视并会出台监管政策进行整肃，这会影响到银行的债券投资、委外等业务。影子银行和银行影子的盈利模式将遭遇巨大挑战，这对一些过度依赖这种模式的银行带来巨大的信贷规模（合意贷款、营业收入和资本缺口等压力）。
二是换届之后的政府金融。今年是政府的换届之年，地方政府换届去年基本结束，今年中央政府顺利换届后，各级政府的人员和组织架构逐步稳定，地方政府和国企的投资和经营活动会步入正轨。数据显示，中国经济存在着明显的“换届效应”，即政府换届后的一到两年内，固定投资和各项支出都会快速增长。而且，今年也是十三五规划的第二年，经验来看，五年规划，第一年规划，第二年实施，这对银行来说，是新一波政府项目信贷投放的开端，是获取资产和储备项目的关键时期。各银行应该抓紧研究各地十三五规划以及今年落地的举措，及时储备好项目和客户信息，为银行配置高信用资产维护资产负债表做准备。但政府金融带来的规模可能会以牺牲定价为代价，因此必须关注围绕财政投资开展的资产配置引发的重定价风险和盈利下滑风险。
三是依然严峻的风险形势。根据经验判断，信用风险第一个周期可能已经接近尾声，主要是出清周期性行业的产能过剩风险，表现是小微企业的坏账和不良资产虽然仍在恶化但有放缓趋势。而大量的政府金融虽然信用风险低，但是有潜在的重定价风险，债务置换的很多资产有很多已经出现利率倒挂，不可避免的出现盈利下滑风险。在资本外流的压力下，基础货币供应不足，加上资产负债错配及业务规模做大的支付结算所需要的流动性需求增加，今年流动性风险的管理可能会前所未有的大。现在同业业务也就是影子银行的风险开始暴露，持续了三年多的债市牛市现在开始动摇，这对银行的自营投资和表外投资都会带来市场风险和利率风险。今年的风险形势愈加复杂，在美联储加息和人民币汇率贬值的压力下，各种风险很可能交叉感染出现。面对流动性风险、市场风险、银行账户利率风险等以前经验不足的风险，银行需要练好内功以充分应对。
四是快速变化的市场环境。去年银行面临的挑战主要是资产荒的问题，看当前的市场形势和货币政策基调，今年银行可能同时面临资产和资金“双荒”，资产负债两端的压力会同时加大。在资产端，除了房地产和政府金融，其他的行业的信贷需求仍然不足；最近一段时间，债券市场波动巨大，固定收益资产类也面临着巨大的压力，因此无论是自营还是资管的资产配置也面临着短缺问题。在负债端，核心负债的获取越来越难，存款理财化趋势仍然加速，被动负债越来越难，主动负债的偏离度管理和定价管理难度越来越高。在客户方面，零售客户的收益和场景体验要求越来越高，优质公司客户的融资脱媒化越来越明显，对银行的营销、产品、系统、服务模式的要求也越来越高。没有看到这些变化，或者缺乏应对举措的传统银行，将面临巨大的压力。商业银行也无法摆脱产业演化的客观规律，今年有望在中小银行的兼并和收购方面看到新的变化。
五是日新月异的金融科技。信息科技时代的特点之一是，升级迭代速度呈几何基数增长，互联网金融感觉还未过去，金融科技却早已扑面而来，区块链、大数据、移动金融、人工智能、云计算等新兴技术，对传统金融服务的改造和冲击越来越大，传统银行如果不能积极迅速的拥抱这些新兴科技，很多业务就很可能被替代掉，这个过程可能是一个循序渐进、温水煮青蛙的过程，也可能是量变之后突变的过程。因为区块链、大数据等恰恰能解决中国当前的最根本问题——信用荒危机，在体制之外提供市场化的私人信用，这可能是中国商业银行新的经营周期的开端。
（作者系青岛银行首席经济学家，山东大学硕士生导师，金融四十人论坛青年学者，闻道智库学术顾问）
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