金融机构一直在和央行博弈——央行陷入利率陷阱
就理论而言，金融机构是将流动性较高的短期资金(储蓄或拆借资金)转化为流动性较低的长期投资，而金融机构资产期限错配与风险的平衡是其存在的最大价值。但是，现实中金融机构的道德风险往往超过资产风险，其中“大而不能倒”(too big to fail)便是目前研究较多的现象之一，即某些金融机构规模巨大，资产关系极度复杂，一旦这些机构破产，可能传染到整个金融系统。于是，中央银行作为最终贷款人，在这些金融巨头出现风险的时候，不得不出手相救。然而，正是考虑到央行不得不救，这些金融机构在正常情况下的投资也将过于冒进，因为中央银行的“事后相救”扭曲了其投资决策中对风险控制的激励机制。
事实上，有道德风险的远远不止“大而不能倒”的那些金融机构。小金融机构，即便其策略保守，一旦看到金融市场有人(例如有央行担保的大机构)因为风险冒进而能获取超额利润，也会变得风险冒进。于是，央行本来以稳定金融市场为初衷的“救市”政策却变成事前增加整个金融市场风险的原因。不仅是央行“救市”的政策，就是央行降息本身也会激励金融机构的风险冒进。最直接的原因是降息将挤压金融中介传统的赚取息差的利润空间。为了保持投资回报率，这些金融机构会想办法提高资金的收益率(Search for yield)。而提高的办法常见的有两种，一是提高杠杆率，二便是投资风险更高的资产。
于是，一个利率陷阱逐渐形成:金融机构博弈中央银行的宽松政策，其投资的杠杆和风险超过最优水平，而央行为了保持金融市场的稳定，不得不通过降息等方式作出让步。金融机构就像被宠坏了的孩子一样，面对央行的一次次让步，自己的风险冒进便一点点增加，而央行停止继续宽松的成本也越来越高。最终央行将陷入一个不得不长期保持低利率的陷阱。如果实体经济正在衰退，利率陷阱更容易出现。因为央行会因为有稳定实体经济的政策目标而率先降息。且不说降息对稳定实体经济是否有用，这个政策扣动了央行和金融机构陷入利率陷阱的扳机。
欧美日央行已经沦陷，中国央行需要警惕
血淋淋的历史仍在眼前。2001年美国互联网泡沫破灭以后，恰逢不幸的911事件，美联储为了拯救美国金融业，将利率从6.5%快速降到1%并保持到2004年。这样的货币政策极大地鼓励了金融机构的风险偏好，商业银行疯狂贷款，针对住房抵押贷款的标准快速下降(例如出现0首付和无需审核贷款人收入的贷款)，各类金融创新(如MBS、CDO)出现爆发性增长，房地产市场出现泡沫。美联储从2005年开始加息，到2007年泡沫被刺破，整个美国金融系统几乎瘫痪。随后美联储紧急降息到0附近，并伴随多轮量化宽松(QE)直接向金融机构撒钱，同时出台各种资产购买计划。0.25%的利率已经维持了7年多，金融机构似乎已经忘记了泡沫破灭的疼痛，风险配置再次增加，垃圾债券重获亲睐，金融市场牛市回归。但是美联储却没有忘记上一次加息刺破泡沫的成本，小心翼翼不敢加息，甚至连逐渐收紧货币的小动作也要“偷偷摸摸”，生怕给金融市场造成误会。一旦美联储表现出有加息或者其他收紧货币的意向，整个金融市场(股市、汇市、债市等等)草木皆兵，波动巨大。美联储陷入利率陷阱，为了收紧货币，不得不提前几年就开始引导预期，寄希望于金融机构提前调整。无奈，金融机构博的就是美联储不会加息。
欧洲和日本的央行也处于同样的尴尬陷阱里。低利率无法刺激实体经济信贷和投资，央行释放的流动性被大量用于金融风险投资。如果央行加息，其对金融市场的影响将远远大于对实体经济的影响。这些央行不仅陷入了利率陷阱，还陷入了流动性陷阱。宽松政策对实体经济用处不大，只是提高了金融资产的名义数量和价格。加息成本越来越大，欧洲和日本的央行越走越远。
中国的央行现在也处于“尴尬”的境地。2015年的连续降准降息先后制造出了股市牛市(后来破灭)、债市繁荣和地产疯狂。金融机构已经习惯了中国的央行每隔两个月来一次降准或降息，并且根据这个节奏配置资产。对这些机构来说，央行不继续宽松就是偏紧，流动性永远无法满足他们的胃口和需求。这些机构也有呼吁央行继续降准降息的“正当理由”，那就是当前实体经济增速放缓，投资下滑，企业融资依旧困难。可实际上无论央行如何降息，原本融资难的企业仍然融资难，投资上不去，增速也上不去。反倒是各种金融资产投资增加，各种庞氏骗局(例如e租宝等P2P网络信贷的问题公司)风吹草动。到了2016年，金融市场的风险再次逐渐累积并被越来越多的学者所担忧。实体经济还需要稳，通胀苗头却已显现。央行能在这个时候收紧货币吗?显然不能，维持稳健偏宽松的货币政策已经成了央行不得已的选择。事实上，自去年央行第一次降准开始，笔者就一直发文提醒中国的央行，降准降息对稳定实体经济没有用，央行要小心今后加息的成本越来越大，落入利率陷阱。
