招商银行金融市场部 张治青
新年伊始，外汇市场熙来攘往，各国央行粉墨登场，你方唱罢我登场。瑞士央行放弃干预瑞郎，欧洲央行放出QE大招，不少央行竞相降息和QE。美元指数气势如虹，一月份升值超过5%。关于人民币的走势更是众说纷纭，跌停板和贬值成为不少媒体的头条。各种看贬看升的说法，让人眼花缭乱，头疼。
我也头疼，各种报告看得头疼，各种关于人民币走势的咨询电话接得头疼，人手紧缺分身乏力，更是头疼。
本周一在监管当局组织的会议上，遇见了四大行的外汇交易主管。其中两位反馈的信息，如出一辙:现在客户都问人民币会贬多少，而不是问会不会贬。市场氛围可见一斑。周一那天美元也冲到了6.25，不少客户和分行的电话也追了过来，问我怎么看人民币。我怎么看人民币，没有任何意义。我只能去猜一猜人民币的走势。本心上讲，当然希望猜对，但猜对猜错五五开。
梳理下近期的各种报告，看贬人民币的大约有这么几种:货币战争论、贬值促进出口论、美元升值论等；认为人民币不会贬值的有:人民币国际化论、防范资本外逃论、中国“马歇尔计划”带动资本输出论、世界第二强货币论等；认为人民币2015年升值的，目前似乎没有看到，这种情况和客户的问题相一致。
那我持什么论?
往宏观了说，我是带路党。
一带一路、马歇尔计划是未来中国十年的战略布局，国家资本带动实业资本对外输出，将国内过剩产能向区域转移，将国内储蓄向境外投资转移，在这个过程中，始终伴随着贸易输出和资本输出，以及以两种输出为载体的人民币国际化。这个过程中不需要人民币继续升值，也没有必要建立起大幅贬值的预期，在均衡汇率的探寻中，保持汇率弹性和双向波动，是大概率事件。严重推荐人民银行货币政策司孙国峰司长的长文《资本输出——人民币国际化的战略选择》。
往微观了说，我持概率论。
人民币应不应该贬，和人民币会不会贬，这是两个问题。政策建议和交易建议，更是风马牛不相及。我只把握当下，梳理事物变化的脉络，并据此猜测未来发展的大概率事件。
大概率事件(即Base Case)才是交易的着眼点和着力点。对大概率的事件，看准了就要下重注，遇到了黑天鹅，那就自认倒霉。我不会专门去赌黑天鹅。我需要密切关注的是，到底有哪些变量会影响趋势，会影响到概率分布。找到这些变量，保持开放的态度“应变”即可。
关于基本面的一些分析，推荐您去读下我行首席分析师刘东亮昨天发布的文章《逼近“跌停”不改双向波动，结汇时机临近》，昨天也发在我们的公众号“cmbjrsc”了。很多问题他已讲清楚，我就不在此浪费篇幅。
来吧，亲，让我们猜一猜，2015年人民币走势的概率分布。图样图森破，让我们简单粗暴些，否则也不能让您excited。
人民币是高息货币，是顺差货币，是有管理的浮动货币。这些都是现实，在汇率真正市场化之前，我们没必要去挑战这几条。有管理的浮动，由中间价和日间波幅限制构成。2015年人民币走势的问题，可以分解为两个部分:(1)中间价怎么走?(2)日间波幅限制会不会放宽?
(1)中间价走么走?
中间价似乎是跟着美元在走，尤其最近一个月，我们来简单回顾下:
2014年7月初以来，美元指数由80升值到95，上涨了近20%。美元是全球最强?非也非也，最强的是人民币中间价，同期美元兑人民币中间价由6.16跌至6.13，跌幅0.5%。
2014年12月中旬以来，美元指数由88升值到95，上涨近10%，美元兑人民币中间价由6.12上涨到6.13，升值了0.2%，为同期美元指数涨幅的五十分之一。
整个市场都对美元的涨势抱有乐观态度，2015年看美元指数升破100的大有人在，即从当前价位继续升值5%。如果美元指数真的真的再涨5%，美元兑人民币中间价会升多少?就算再升0.5%的话(美元指数同期升幅的十分之一)，也不过是6.17，即2014年中间价的高点。如果日间波幅还维持在2%，那么人民币的跌停汇率为6.2934，仍在6.30以下。
(2)日间波幅会不会放宽?
也许会，但不是今年。还是回顾下人民币波幅放宽的历史:
2007年初，日间波幅限制由原来的0.3%放宽至0.5%；2008年全球金融危机，人民币汇率维稳在6.83；2010年6月恢复正常波动，2012年4月日间波幅放宽至1%；2014年3月，继续放宽至2%。日间波幅限制从0.5%放宽至1%用了5年，扣除两年危机，可以视为3年；1%到2%则用了两年。下一步2%到3%，会用几年?
我猜至少不会是2015年。
2014年是双向波动元年，人民币扭转了多年单边升值的走势。2015年，国际汇率市场风起云涌，货币战此起彼伏，贬值预期容易引发羊群效应，不但很难管控，而且很难预期汇率大幅波动引发的连锁反应。对抗卢布贬值的俄罗斯央行，没抗住；对抗瑞郎升值的瑞士央行，也没抗住。在当前已经接近跌停板的位置上，放宽日间波幅到3%，基本等于宣告人民币再贬值1%，这种波动的概率一定有，但我不认为是大概率。成交价徘徊在跌停板附近，不是放宽的好时机。即使要放宽，也要等到成交价和中间价靠拢之际。
此外，央行只需要不断调高中间价，一样也会达到放宽波幅到3%的效果。因此我再次猜测，调高中间价是放宽波幅的前奏。没见到中间价的连续大幅调高之前，放宽波幅限制的政策落地的概率很低。
(3)2015年走势猜测
从2014年开始，据我本人的观察和猜测，市场依次经历了若干阶段。阶段一:主动拉升中间价，引导人民币贬值；阶段二:对汇率进行日常干预，人民币一路走升；阶段三:退出日常干预，以中间价为锚，让市场力量决定成交价，但不会触及到跌停板上方100点范围；阶段四:中间价跟随美元指数走势，锚定效应越发明显，彻底放开成交价，虽未触及跌停但也不远，市场力量在成交价上的博弈日益凸显。每一个阶段的时间点，我就不一一点明了。
那下一步呢，中间价会不会市场化?这个肯定有，但什么时候开始?我是真心不知道。到什么山唱什么歌，到时候再说呗。
妄以自心揣测天心，必须怀着一颗随时被打脸、被打了脸还要继续揣测的心。
基于上述无脑猜测，2015年人民币或许能贬值到6.30，如果美元指数到100，EURUSD到1.05的话，6.30的概率还是很高的。但6.30以上的变动，或多或少都涉及到汇率政策的变迁，暂时不列在我的基本情形(Base Case)中。而人民币升值方向，则有三个可能的变量:中国经济数据二季度向好，顺差扩大；美元指数在95附近形成阶段性顶部，在90和95之间震荡；美联储基于通胀过低的缘由，意外不加息。这三个变量都有可能推动人民币从当前6.25升值到6.20下方，但能否升破中间价，目前我还存疑。
2015年人民币汇率走势的猜测结论，在一个多月前我就已经给出:大概率区间6.10-6.30，人民币是个先贬后升再贬的过程。
以上猜测，与所在机构无关；若与实际走势雷同，纯属巧合；若与实际走势不同，则属必然；如果没有让您Excited，谨代表我本人表示抱歉。
(4)彩蛋环节
一年一度，外汇市场优秀交易员评选拉开帷幕。看在我一年多以来码这么多字的份儿上，请诸位亲们允许我在此为我们交易团队的三位美女交易员拉票——
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再次感谢!
(本文系招商银行金融市场部授权发布)
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