张超 国家开发银行资金局，中国人民大学国际货币研究所研究员
张家瑞 中欧国际工商学院，中国人民大学国际货币研究所研究员
(本文来源于微信公众号:宏观经济观察)
内容提要
中国人民银行周末宣布，自2015年5月11日起同时下调人民币存款和贷款基准利率，幅度均为0.25个百分点。同时，为了适应人民币利率市场化进程，将存款利率上限由之前的基准利率1.3倍扩大到1.5倍。这次降息虽然合乎于情，但并不为笔者所倡导；央行降息还考虑了人民币国际化进程；而1.5倍的存款利率上限调整将是人民币利率完全市场化前准备工作的最后一步，也有利于人民币国际化。
降低长端利率以鼓励投资；降低资金成本以刺激消费。央行降息合乎于情。
我们之前指出，我国经济结构性失衡使得商业银行风险偏好降低，要疏通货币政策传导机制，需要重新激励银行的风险偏好。而最直接的激励办法便是降低银行获取资金的成本，例如降息。但是笔者并不赞同降息这个选择，并且在一系列文章中阐述了我们为什么不赞同全面宽松的刺激政策。而央行这次选择降息，笔者认为央行主要是希望通过短期工具引导长期利率和实际利率的下降以刺激投资和消费，进一步降低银行获取资金的成本以鼓励其贷款。降息合乎于情。
然而事实上，央行在半年之内连续的降准降息已经给市场注入了大量的流动性，但是宽松政策的累积效应并没有在实体经济中得到充分的体现。相反，金融市场却风风火火。这次的降息，虽然合乎于情，但促进经济增长的效果让人怀疑。此外，市场早就预期到这次降息，甚至降息的幅度还低于市场预期，这也使得降息的效果被打了折扣。而降息之后，存款基准利率和贷款基准利率都已经接近历史最低水平，央行也给自己出了难题。要彻底让我国经济重回上升通道，还要配合全面的经济改革和转型升级。单纯宽松的货币政策不会起到治本的作用，只能给经济结构调整争取时间。我们仍然认为，经济的企稳回升靠的是转型升级和企业创新，而不是货币政策。依赖于宽松和刺激的增长不可能持续，拒绝调整就会有再次探底的可能。而央行给自己出的难题便是可能将自己绑在降息通道上使得回头成本越来越大。
人民币国际化之前降息，央行有更深的用意
当前我国人民币国际化进程处于关键的加速阶段。今年人民币加入国际货币基金组织的特别提款权(SDR)是央行的重要目标之一。在人民币国际化之前降息，央行有更深的用意。如果人民币资本账户(部分)已经开放，央行降息将不得不更多考虑国际资本流动的影响，人民币汇率波动的风险将增加。而在人民币完全国际化之前降息，央行可以回避掉这些成本。此外还有观点分析认为此次降息有利于缓解我国经济下行压力，长远看更有利于夯实人民币国际化的基础。
利率市场化到了临门一脚
配合此次降息决定的另一个央行重要决定便是人民币存款利率上限的调整，由原来基准利率的1.3倍扩大到1.5倍。笔者认为这个调整是人民币利率市场化进程中最后临门一脚的步骤。伴随着存款保险制度的推出，以及市场利率定价自律机制的建立和完善，人民币利率市场化的基础已经成型。在金融市场各种理财产品的竞争下，许多银行定期存款利率也曾一度达到浮动上限以竞争居民存款。但当前我国金融市场流动性充裕，市场利率趋于下行，大部分银行已经放弃了“一浮到顶”的存款利率。在这个货币环境和时间窗口推进存款利率市场化是一个不错的时机。而1.5倍的上限应该来说只是一个名义上的保护阀，相信银行在当前环境下的自主定价不会达到这个上限。下一步央行应该会继续推出利率的完全市场化，而这也是配合人民币国际化的一个重要基础。
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