国际资本走势迷茫 中国需四管齐下转危为机

不平静的6月终于行近尾声。在这个全球金融市场大幅波动且各种负面消息不断的月份，受美联储退出量化宽松政策(QE)预期、新兴市场经济体复苏进程不顺利以及此前短期资本过度流入等多重因素影响，新兴市场普遍经历的资本流出成为贯穿本月始终的话题，导致这些经济体股债齐跌，部分国家甚至出现集体性货币贬值，引发人们对于新兴市场可能面临新一轮危机的担心。作为新兴经济体重要一员的中国同样未能置身度外，多方数据显示，短期资本流入中国的热情正在下降，不排除跨境资本出现整体净流出的可能。在这种背景下，新兴经济体政策当局再度面临走钢丝的两难境地，如何化险为夷、转危为机成为这些国家当下最重要的课题。

中国社科院世经政所研究员张斌26日在接受本报记者采访时表示，部分新兴市场国家货币和资产价格在经历了一轮暴跌以后，近期内国际资本流向进入迷茫期。回流美国，面临的是处于历史高位的债券价格和股票价格，投资盈利空间极其有限。欧元区还在经济衰退中挣扎，尚不足以吸引投资者进入。新兴市场还没有找到稳健、可持续的增长轨道，预期中的经济增长前景不足以支持货币和资产价格上涨。“资本流动找不到明确方向，市场上的风吹草动会引起资本的大进大出。外部头寸羸弱的国家如果遭遇负面经济消息，可能再次迎来大规模资本流出，并引发对整体新兴市场经济体的负面传染效应。”他说。

在上述国际金融市场格局下，中国面临的风险与机遇并存。张斌认为，如果将美联储渐进退出QE作为未来国际金融市场变化的主要背景，由此带来的对中国的风险点主要包括三个方面。第一，人民币贸易加权汇率快速上升，出口竞争力下降。美联储渐进退出QE，从趋势上导致美元走强，新兴市场货币走弱。在继续保持人民币对美元相对稳定甚至是渐进升值的汇率形成机制下，其他货币对美元的走弱会带来人民币贸易加权汇率快速上升。今年5月初至6月中旬，人民币对印度卢比、俄罗斯卢布、南非兰特、巴西雷亚尔、墨西哥比索、韩元、日元、越南盾分别升值了11.6%、3.8%、14.2%、12.6%、10.6%、4.5%、1.5%和0.5%，人民币贸易加权汇率已经有了大幅升值，出口竞争力下降在所难免。

第二，部分原材料部门和其他进口替代部门压力加大。美联储渐进退出量化宽松政策对大宗商品价格会带来下调压力，国内相关大宗商品企业的利润和生产会受到影响。此外，人民币贸易加权汇率升值，进口品价格下降，会加剧国内进口替代部门在国内市场的竞争压力。

第三，人民币贬值预期以及由此带来的连锁效应。尽管中国持有大量外汇储备，经常项目顺差局面短期内不会改变，但这并不意味着可以避免人民币贬值预期。在次贷危机和欧债危机的高峰时期，海外市场就一度出现过人民币贬值预期。未来如果再度出现资本大规模逃离新兴市场现象，不能排除海外市场再度出现人民币贬值预期。如果人民币单边贬值预期持续时间较长，国内企业会增加外币资产和人民币负债，还可能引发国内家庭部门用美元存款替代人民币存款。这会带来一系列连锁反应，国内货币市场的流动性供应、资产价格以及对中国经济的信心都会面临巨大冲击。

不过，正如每个硬币都有两面，当前背景对于中国来说也意味着机遇，这主要体现在两个方面。一是在美联储渐进退出QE的背景下，进口价格(特别是大宗商品价格)有望保持稳定甚至进一步下降。这虽然对个别部门会带来短期内的压力，但中国整体上是原材料进口国和产成品出口国，进口价格下降有利于降低成本，有利于中期的宏观经济运行和结构调整。二是外汇储备的真实购买力上升。美元升值会降低以美元计价的外汇储备名义价值，但是会提高外汇储备的真实购买力，这一方面是因为美元购买力增加，另一方面是因为美元计价的大宗商品价格下降。

在机遇与挑战并存的时刻，如何变危为机？张斌认为关键在于恰当的应对措施。首先，应尽快推进人民币汇率形成机制改革。通过建立基本由市场供求主导，并辅以恰当市场干预的宽幅波动的人民币汇率形成机制，能够有效避免人民币加权汇率过度升值，也能够避免持续、单边的人民币贬值或者升值预期。

其次，审慎对待短期资本开放，特别是对短期资本流出的开放。如果近期内过快开放短期资本流动，美联储政策转向对中国外汇市场、货币市场和资本市场的压力会急剧放大。在国际资本市场动荡不羁的环境下，近期不是加快资本项目开放的好时机。

再次，保持基础货币投放渠道通畅、稳定，避免负面市场预期的叠加。资本流动变化直接地作用于国内的外汇占款和国内基础货币投放变化。面对资本流入减缓甚至是转向，应该有充分渠道保持基础货币供应基本稳定。此外，预期管理也非常重要，货币当局要让市场相信，国内市场流动性不会因为外汇占款的变化而骤然紧张。此外，货币当局要有预案，应对人民币贬值预期、资本外流、国内经济持续下降等几方面因素叠加带来的负面影响。

最后，慎重对待海外资产并购。美联储政策转向对大宗商品价格的打压效果很难评估，能源类海外资产的价值也处于较大的不确定性当中，海外资产并购宜慢不宜快。