孙鲁军 中国人民大学国际货币研究所学术委员
自10月10日起，人民币汇率出现了新一轮贬值，且势头来势凶猛。11月15日，在开市不到两个小时的时间内，在岸人民币汇率连续跌破6.85和6.86大关，创八年以来的新低。人民币中间价、离岸和在岸汇率出现全线下跌。人民币汇率贬值问题再度成为国内外高度关注的问题。有观点认为经过此轮较快贬值后，人民币汇率贬值压力基本释放到位。
笔者并不认可人民币贬值压力释放已经基本到位，主要是因为影响人民币汇率贬值的主要的内、外部因素，如美联储加息、国内宏观经济、境内资本外流以及汇率贬值的市场预期等，在短期内并没有消失，有些因素，甚至在一定程度上可能得以强化。如，特朗普当选美国新一届总统后，其对内经济政策将注重减税和加强基础设施建设，支持美联储加息。对外则主张贸易保护主义，声称要对中国进口商品征收高额关税，并将中国列为汇率操纵国，上述因素将使得美元指数上升的动能依然存在。从联邦基金利率期货显示看，美联储12月加息概率攀升至84%，与1月份以来的最高水平持平。
另一方面，从境内资本流出看，银行结售汇数据显示，2016年一季度逆差1248亿美元，二、三季度逆差较一季度明显收窄，分别为490亿美元和696亿美元。银行代客涉外收付款数据看，前三个季度的逆差分别为1123亿、565亿和855亿美元。尽管银行结售汇和代客涉外收付汇出现了一些好的迹象，但并没有发生实质性的好转，资本外流压力依然较大。
8.11汇改以来，人民币汇率变动的一个主要特点就是与境内资本外流关联度明显增强，并相互影响。人民币汇率贬值导致资本外流加剧，而资本外流加剧又进一步强化了人民币汇率贬值的市场预期，加大了汇率贬值压力。具体地看，从季度环比和月环比的数据看，三季度银行结售汇逆差较二季度有所扩大，9月份银行结售汇逆差也较8月份增加了189亿美元；9月份银行代客涉外收付汇逆差较8月份增加了375亿美元，为455亿美元；从国际收支形势看，2016年前三季度，经常账户顺差1747亿美元，资本和金融账户逆差856亿美元，储备资产减少2941亿美元。其中，仅第三季度资本和金融账户逆差就高达712亿美元，储备资产减少了1363亿美元。尽管企业外债去杠杠的势头有所趋缓，但考虑到对外投资规模逐年扩大，受汇率贬值市场预期影响，地下钱庄以及境内外企业和个人之间采取“对敲”等方法逃避资本管制仍存在，资本项目逆差规模可能会有所扩大。
从目前实施的资本管理政策措施看，仍采取了不均衡的资本流动管理的政策措施：一方面放松资本流入管理，如逐步放开境外机构进入境内银行间债券市场的限制，对外债和外商投资企业资本金实行意愿结汇，开展内地和香港两地基金互认业务，以及即将开通的深港通等等；另一方面则明显强化了对资本流出的管制，强化了对境内机构和个人境外资金汇出的审核力度，加大了对资本流出的管制力度。
从公布的数据看，资本外流的确出现了一些好的迹象，但应该清醒地认识到，这仅仅是暂时的现象，引致资本外流的根本性因素因仍然存在，并没有消除。当前资本外流出现一些好的迹象，一个主要因素是得益于资本外流管制政策措施的实施。但是，从国际经验看，行政性资本管制的效果是递减的，长期看是无效的。任何试图通过行政性的资本管制政策措施来达到资本流出入管制的效果最终都会失败的，而且，资本管制还会加大资本流动和境内机构资产配置的成本，对涉外经济活动造成一定的负面影响。另外，不对称的资本流出、入管理还可能造成新的失衡，这也是应引起足够的关注的。
综上，短期内，人民币汇率仍将处于贬值的区间内，贬值压力依然较大。当然，经过多年的实践，央行对外汇市场和汇率的宏观调控，以及引导市场预期的水平和艺术也逐渐得到锻炼和提升，不会放任人民币汇率出现急剧的、大幅贬值，贬值的幅度将是可控和有序的。
特别声明:文章只反映作者本人观点，中国金融信息网采用此文仅在于向读者提供更多信息，并不代表赞同其立场。
