2016年人民币汇率走向何方？
1月初，人民币中间价大幅下调后，再度带来全球股市、大宗商品大跌、新兴市场货币竞相贬值的乱象，反映人民币贬值的影响将扩散至全球，人民币汇率走势将是今年全球关注的重点。
1、人民币汇率快贬后归于平稳
2016年开年，央行骤然连续大幅下调中间价，1月4日-7日分别下调96、137、145、332BP，这种貌似加速下调的态势激发了市场的恐慌情绪，离岸人民币更加速贬值，离岸在岸汇差扩大至超过1000BP。事后看，对照wind模拟的CFETS人民币汇率指数看，人民币对一揽子货币在这几天内的变动确实不大，但市场之所以较为恐慌，主要仍在于前期央行态度的不明确，央行在“811”汇改和推出CFETS汇率指数时都表明人民币汇率具备对一篮子货币保持基本稳定的基础，然而随后人民币无论对美元汇率还是对CFETS人民币指数中的一篮子货币都在单向贬值，这种言行不一使得市场预期非常不明朗。无论国内还是海外都有一个共同的疑问，2016年人民币汇率将走向何方？
央行研究局首席经济学家马骏在接受新华社等媒体采访时的表态突出体现了两点信息：第一，决策层面已经形成了人民币汇率更多参考一篮子货币的共识；第二，马骏表示，“我们将形成以稳定一篮子汇率为主要目标、同时适当限制单日人民币对美元汇率波动的汇率调节机制，未来还可引入根据宏观经济走势让汇率对一篮子适度走强或走弱的机制”。结合央行在离岸市场的强势干预以及近几日人民币汇率中间价明显企稳来看，短期内对一篮子汇率稳定，对美元适度波动的维稳汇率信号较为明确，更长期则希望实现对一篮子汇率的波动。
2、现阶段CFETS人民币指数是人民币汇率的锚
从历史上看，各国在由固定汇率走向浮动汇率的过渡阶段中，都经历了以某个指标为“锚”对汇率进行管理的阶段：（1）智利的汇率制度经历了“钉住美元→爬行钉住美元→爬行钉住一篮子货币→自由浮动汇率”的变革，波兰的汇率市场化经历了“单一钉住美元→钉住一篮子货币→爬行钉住一篮子货币→爬行钉住一篮子货币+区间浮动→完全自由浮动”的过程，两国在汇率制度变化的中间阶段均以“一篮子货币”为锚；（2）更广义地看，通胀目标制也是实行浮动汇率制度货币的锚，如果通胀与其目标不一致，央行就会改变货币政策。
而现阶段，CFETS人民币汇率指数的一篮子货币汇率就是人民币汇率的“锚”。锚的本质是什么？是央行选择一个目标，然后对偏离这一目标采取低容忍或零容忍的态度，其背后的基础是央行的信誉与央行的能力，这也是市场对于人民币汇率信心的根源。
那么在央行已经表明汇率锚之后，贬值预期的来源是什么？其实是对央行坚定维护汇率以及央行是否有能力的质疑。一方面，央行自“811”汇改后的多变和预先无沟通使市场担心央行的想法和意图可能再度发生变化；一方面，市场怀疑央行最终会无法抵挡市场的力量而被迫放弃自己的目标，特别是离岸、在岸出现惊人汇差之后，离岸做空力量看似源源不绝，皆因市场猜测央行为推行人民币国际化，不会对离岸市场下重手打击。
但我们认为，在央行的一系列明确表态和超预期举措之后，这种预期在发生变化：（1）1月11月，在央行限制境内人民币流出和离岸干预之后，离岸人民币流动性紧张，CNHHibor飙升使得借人民币来做空的成本大幅上升，致使人民币空头纷纷平仓，离岸人民币大涨900BP；
（2）1月17日，央行发布银发2016[11]号文，宣布自2016年1月25日起，对境外金融机构在境内金融机构存放执行正常存款准备金率政策，相当于将一部分人民币锁定在了国内，意图在藉此限制境外银行在离岸市场上的可用资金，限制国内资金流出，抑制离岸做空，稳定汇率；
（3）18日广州人行跨境办召开紧急会议，要求参会银行近期做好跨境人民币净流出管理，减少短期内人民币跨境集中流出，减少离岸人民币头寸和流动性，并明确提出开展跨境人民币资金池业务银行要确保任何时点人民币净流出额不得大于零。
通过以上三个严禁在岸人民币外流、收紧境外人民币流动性的举动，央行非常明确地表态，在人民币汇率稳定和离岸市场发展、人民币国际化之间，央行坚定选择汇率，并不惜以离岸市场流动性和离岸人民币资产价格（点心债）为代价。这有利于人民币汇率预期的改变，而更长远的预期改善，需要央行践行以一篮子货币汇率为“锚”对人民币汇率进行调控，希望最终在不引发市场恐慌的情况下实现对一篮子货币和美元的适度波动。
(作者系招商证券首席宏观分析师)
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