三、国际市场经验可供参考借鉴
从国际经验来看，基准收益率曲线是市场交易和选择的结果，伴随利率的市场化而成为最重要的金融基础设施，其建设路径大致分三个阶段，显示出两条规律。
一是基准收益率曲线建设沿“国债收益率—银行间拆借利率—债券回购利率”演进。上世纪80年代前，基准收益率主要参考国债现货交易利率。80年代以后，银行资金拆借利率逐步成为基准利率，应用最广泛的就是伦敦银行间同业拆借利率(Libor)，这是由少数大银行报价而非真实交易形成的全球离岸美元(欧洲美元)的利率定价基准。在2008年金融危机和Libor操纵案后，全球市场逐步摒弃“封闭报价”的模式，将构建“交易真实、实质担保、公开透明”的市场基准利率作为改革和建设方向，其交易载体就是国债等信用风险低的债券。因为国债或债券回购交易安全性高、流通性强、参与广泛，其利率备受青睐，已成为新一代基准收益率指标。
二是交易形式越来越倚重期货市场，充分发挥了其价格发现、分散风险的功能。上世纪80年代前，衍生品市场发展不充分，国债期货才刚刚上市，基准收益率曲线主要采自国债现货交易反映出的资金价格。80年代后，全球衍生品市场蓬勃发展，基于伦敦银行间同业拆借利率(Libor)的衍生品交易规模日趋庞大，定价影响力逐步超过现货交易，成为基准收益率的重要参考乃至生成源头。最具代表性的就是场外的利率互换和交易所内的欧洲美元期货(即美国芝加哥商业交易所交易的Eurodollar Futures)。近年来，随着Libor操纵案的曝光，基于银行报价的利率越来越受到人们的质疑，而基于真实交易的债券回购利率的期货表达形式越来越获得广泛认可，最具代表性的就是巴西债券隔夜回购利率指数期货，其反映的利率已作为巴西市场的基准利率，得到了各方面的广泛认可。
四、培育基准收益率曲线须多管齐下、勇于创新
在过去十多年中，我国基准收益率曲线建设也取得了积极进展，但是距离服务实体经济、满足金融机构资产定价和风险管理需求的目标，还有一定差距。
一方面，上海银行间同业拆借利率(Shibor)市场基础薄弱，难获认同。原因在于:由报价生成，缺乏真实成交基础；沿用场外市场“一对一”询价交易模式，透明度不高；参与者少，仅限于几十家大中型金融机构，覆盖面较小。
另一方面，国债收益率曲线培育经过了一二十年的漫长过程，基础雄厚，可以丰富和健全，当然也面临一些问题。这也是《决定》要求“健全”的本意所在，其原因在于:一是期限问题，缺少短期品种。二是持有者过于集中，商业银行持有量达到70%。三是商业银行多持有到期兑付，交易不活跃，交易量一般只有国债存量的千分之二。四是国债期货只有一个品种，作用发挥有限。无论是国债现货还是期货，均尚未形成连续、透明、市场普遍接受的基准收益率曲线，货币政策传导效率不高，按照传统思路健全优化也绝非一日之功。
因此，完善市场利率体系，培育基准收益率曲线，需要多管齐下、多措并举。一是要继续推进优化国债发行的品种与期限。二是促进二级市场交易活跃。三是加快上市更多期限国债期货。四是落实银行进入国债期货市场等措施。同时，更要解放思想、开拓创新，积极探索新的实现路径。
目前来看，最具价值的改造载体就是债券回购交易。它是以国债、政策性金融债等政府债为质押的融资交易，其反映的利率被形象地称为“类国债利率”，是我国各类投资者参与最为广泛的短期融资利率，最接近无风险利率，具有信用风险低、代表性强、价格真实的特点。2013年，回购交易额达到221万亿元，日均近9000亿元，其中80%集中在隔夜(1天期)品种。效果最好的改造方式就是借鉴欧美尤其是巴西市场成熟经验，以创新思路对回购交易反映的市场真实利率进行指数化、期货化改造，上市隔夜利率指数期货，从而快速构建出一条最接近无风险利率的基准收益率曲线。
