新华财经北京6月22日电 近期债市波动剧烈，上周特别国债启动发行重挫债市，同时货币政策不及预期引发市场对货币政策回归常态的担忧，陆家嘴论坛上监管层的表述表明货币政策的重心发生了微调，货币政策向常态化适度回归已经是事实，而上周的国常会仍提出“降准”、“降低债券利率”等表述，前景不明使得债市大幅下跌，10年国债、国开债利率分别上行13bp和7bp。
对于如何理解国常会和陆家嘴论坛传递信号的“差异”，华泰固收张继强表示，国常会可能更侧重于短期政策部署，而陆家嘴论坛是年度论坛，侧重于监管层中期的政策与学术探讨。下阶段货币政策的取向，根本还是要“从经济发展实际出发”，这是货币政策更加灵活适度的体现和依据。疫情和经济好转，防控资金空转，都要求货币政策边际收敛。而失业率等压力仍然较大，经济仅是渐进修复，货币政策宽松程度收敛而不收紧。
张继强称，后续降准仍有必要，但降息预期降温。下半年存在超储资金缺口，需要通过降准等补齐。按照33万亿的全年社融增长值推算，今年还要15-16万亿的增长。相应派生存款之后，按照目前的准备金率要求，需要接近1.5万亿量级的超储资金消耗。而除了4000万直达实体工具，仅仅通过公开市场操作，仍有一定的难度。下半年仍有必要降准一次。与此同时，降准有助于释放中长期流动性，从而配合特别国债、地方债等发行。
而降息预期短期看似降温。此次国常会在提及降准的同时，没有提及降息，看似短期之内OMO、MLF等利率或维持不变，而这也符合货币政策退出“救急”模式、重心微调的要求。此外，在存量贷款利率完全挂钩LPR利率之前，降息过多也不利于降低信贷利率。上周央行在一次性续作MLF的同时，MLF利率也并未下调。
公开市场操作方面，上周受季末以及政府债券发行等因素影响，资金面收紧，隔夜回购利率再次上行至2%以上。上周四央行重启14天逆回购，并连续两个交易日操作，合计投放1800亿14天回购，央行公告表示“为维护半年末流动性平稳”，助力金融机构跨季。
张继强表示，后续逆回购继续常态化，公开市场操作的优势在于“可逆”，多期限搭配熨平利率债发行带来的资金面波动。而在重启14天逆回购操作之前，央行曾对7天、14天、28天和63天逆回购进行询量，表明公开市场操作会保持常态化，逆回购常态化操作是货币政策回归常态的一种体现。进退更加灵活的逆回购更适合进行短期流动性调节，考虑到下半年国债、地方债等供给量较大，逆回购操作仍会较为频繁。
该机构研报指出，债市仍处在下有底、上有顶的宽幅区间震荡格局，重申4月已现底部，而春节前位置仍是重要的“锚”。4月底利率低点是疫情、经济、政策、供给最友好阶段的共同作用的结果，预计在未来一年难以再次突破。但经济渐进修复定趋势，内生不足定空间，经济仅仅是向常态的回归，而且年内政策利率已经降低了30BP。
张继强进一步指出，本周的核心关注点是LPR报价、国内外疫情变化、会否降准和季末资金面。短期来看，10年国债利率在2.9%位置上，从胜率、赔率的角度上，加上“进一步通过引导贷款利率和债券利率下行”要求背书，开始具备一定的价值。可以适度博弈交易性机会，配置盘可以补仓。不过，基本面和市场心态已经变化，不要期待太高。
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