跨境贸易计价货币选择的理论应用

金融时报-中国金融新闻网2019年05月23日15:01分类:人民币动态

跨境贸易计价货币选择理论又称贸易结算货币选择理论,其描述了一种货币在跨境贸易中充当计价结算单位所形成的市场选择机制。该理论始于布雷顿森林体系解体后的浮动汇率时代,最初是聚焦进出口双方由谁承担汇率风险的问题。早期研究主要从货币的交易成本、产品特性差异和贸易对手区分等角度进行考量。如“麦金农假说”提出,在国际贸易中出口商具有较强的本币计价结算倾向,出口商可以通过产品差异化和出口工业中间产品等方式增强谈判和议价能力。当然,货币的计价结算功能是其天然属性,也是国际货币履行的基本职能。因此,跨境贸易计价货币的选择与货币国际化的发展密切相关。

国际贸易间的货币计价选择

有学者认为,流动性较高的货币交易成本较低,从长期来看,选择一种货币作为计价货币能够有效减少交易成本。有学者利用瑞典进出口贸易数据研究了国际贸易间的货币计价选择规律。认为国际贸易间普遍倾向于使用出口国货币作为计价货币。对于发达国家之间的工业制成品贸易,贸易双方计价货币的第一选择是出口国货币,这种现象也被称为是Grassman法则。二十世纪80年代以后,学者们又从微观企业决策的角度建立了企业利润最大化模型、博弈模型、市场份额模型等理论。

国际贸易计价币种的选择也体现了国际货币的优胜劣汰,蕴含着一种货币背后发行国的经济金融实力。国际贸易结算中企业往往会选择发达国家货币作为结算货币,因为发达国家的经济与贸易实力是其货币购买力的客观体现。跨境交易的市场主体也倾向于选择交易成本低、用途广泛、能够自由兑换的货币进行计价结算。货币的国际化进程往往也伴随着一种货币从结算到计价,再到投资储备货币的过程。

实践中,发展中国家与发达国家间的贸易结算一般以发达国家货币计价或是以主要国际货币计价。发达国家间贸易币种选择主要看交易品类,如石油、黄金、矿产品等大宗商品一般以美元计价结算,差异化产品一般以出口国货币为主。大多数新兴市场国家出口的初级产品同质性较强,产品差异化程度较低,这就逐渐促成了单一货币计价结算模式产生,最终体现为几种主要货币成为国际货币。市场主体都会选择货币政策稳定、交易成本低、用途广泛的货币进行计价结算。此外,为了减少单一结算币种的可能带来的风险,部分国家间签订了双边本币结算协定或贸易结算协定,从政策层面推动在双边或多边跨境结算中减少对第三方货币的依赖。

货币国际化的影响因素

跨境贸易计价货币选择理论和货币国际化实践经验分别从理论和实践的角度,揭示了计价结算币种选择的主要影响因素,而与之相伴的货币国际化的进程,实际上也受到诸多因素的影响,这既包含了计价结算币种选择中的宏观和微观因素,也包括了供给和需求在内的市场因素,更涵盖了国家间的政策博弈。综合来看,主要可归纳为基础因素、流通因素、政策因素、金融变量因素、惯性因素五个方面。

(一)基础因素。一国的经济实力和贸易实力是影响结算货币选择的重要基础。跨境贸易计价货币选择理论指出,国际贸易结算中企业往往会选择购买力较强且信誉良好的国家的货币作为结算货币。具体来看,一是经济规模因素。经济实力的不断提升是推动货币国际化发展的强大引擎,一国的经济实力越强则越有能力在国际贸易中使用本币结算。二是贸易规模因素。一国对外贸易规模越大、在全球市场的占比越高,越能够获得在国际贸易中使用本币结算的权利。SDR篮子货币的门槛标准之一就是一国的出口贸易规模。三是投资规模因素。包括直接投资、证券投资和其他投资。主要货币实现国际化的过程均伴随着货币的国际流通,这不仅是商品的流通,还有资本的跨境流通。随着中国经济实力的提升以及对外贸易与投资规模的扩大,人民币结算正逐步成为对外交往中新的选择。

(二)流通因素。货币国际化是一国经济对外发展基础上伴随产生的货币现象,当然并非所有发达国家的货币都能成为国际货币。货币的跨境结算从运动轨迹上来看包含着流出、流入和境外循环三个方面。流出是一种货币走向国际的基础,流入是流出后的反向循环,而真正体现国际化水平的是在境外的自主循环。从交易背景来看,这种循环可以分为经济循环和金融循环两个层次。以人民币为例,经济循环是指与中国实体经济发展相关的跨境贸易和投资等活动以及第三方国家间使用人民币结算的经济交往;而金融循环是指以人民币为交易和投资手段的跨境资金流出入和人民币在境外市场的金融交易。

(三)金融变量因素。金融变量因素主要考察价格变化对于货币国际化的影响。一是币值的稳定性。货币的价值是由其实际购买力决定的,而其价值的稳定性(包括当前和未来的)是判断一国货币能否成为国际储备货币的主要标准之一。币值的稳定性可以从两个方面衡量,一方面是对内币值稳定性,可以用消费者价格指数、生产者价格指数、GDP平减指数来衡量;另一方面对外币值稳定性,可以用汇率的波动幅度来衡量。经验表明,货币国际化初期,对外汇率升值往往伴随着国际化水平的提升。因为货币的升值会给持有该货币的非居民带来升值收益,有助于推动非居民增强持有该货币和以该货币计价资产的信心,从而提高货币的国际化程度。从长期来看,根据巴拉萨—萨缪尔森效应,国家劳动生产率提升的过程中其货币汇率面临升值趋势。此外,货币汇率的波动幅度也会对跨境结算币种产生影响。汇率稳定代表着外汇的供求基本平衡,一国拥有充足的外汇储备就可以有效平抑汇率市场的波动。汇率稳定的货币也更容易在国际贸易中成为结算货币。二是本外币之间的利差。按照利率平价理论,两国间的利差是影响跨境资本流动的重要因素。相对美元、欧元日元等主要国际货币,人民币属于高息货币,这为吸引外资作出了贡献。但从另一个角度来看,在全球低利率的背景下,高息货币不利于一国货币成为广泛的国际融资货币。

(四)政策因素。政府与市场在货币国际化进程中发挥着同样重要的作用。政策因素考察的是政府的金融管理政策对货币国际化的影响。从主要货币国际化的经验来看,政策推动对于货币国际化发展能够发挥较大的助推作用。对于人民币国际化而言,一是宏观层面政策。中国整体对外的开放进程、金融市场开放程度、经常项目可兑换原则、资本项目可兑换程度、外资的负面清单制度等。二是微观层面政策。如本外币跨境使用政策的连续性和稳定性,微观主体跨境收支的监管政策。三是境外国家在对外交易中的外汇管理政策。如是否可以在境外开立人民币账户、人民币是否可以作为当地合法外汇,是否可以自由兑换等。

(五)惯性因素。货币的使用惯性也是影响货币选择的重要因素。货币惯性是指在国际贸易中贸易双方已经习惯于使用某种货币进行计价与结算。货币使用惯性使得一种货币在国际结算、交易和储备中能够保持相对稳定的一种状态。当国际竞争环境发生变化改变货币国际属性时,其变化相对较慢,呈现出历史的滞后性和继承性。对于人民币国际化而言,货币的使用惯性会产生两方面作用。一方面,由于美元、欧元等在位国际货币具有使用惯性,这就使得国际贸易与金融交易对在位国际货币存在很强的路径依赖,而对新的国际货币产生一定的排斥作用。这种历史惯性和网络效应成为了人民币进入国际货币体系的门槛,短时期内难以改变,带来了一定阻碍;另一方面,一旦人民币越过这道门槛,形成自身的使用惯性,也会不断稳固其国际化进程。

综合来看,实践是认识的来源和动力,理论与实践的结合才能更好的服务于人民币国际化的发展。对于计价货币的选择以及由其引伸出的货币国际化影响因素都能够对人民币国际化带来一定的启示。今年是跨境人民币结算发展十周年,从最初试点到全面铺开再到蓬勃发展,人民币在结算、投资、计价、储备等领域均取得了不错的成绩。当前,人民币国际化又站在一个新的起点上,十年磨一剑、十年再出发。“本币优先”原则如何从政策规则制定到市场广泛接受还需不断的探索,如何有效提升人民币在跨境交易中的计价地位仍需进一步努力。相信随着国家整体经济实力的提升以及对外开放水平的提高,人民币终将昂首走向国际。

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[责任编辑:陈周阳]