潘英丽:推进经济发展导向的人民币跨境自由使用

《中国外汇》2017年11月04日15:15分类:人民币动态

作者丨潘英丽  上海交通大学安泰经济与管理学院教授、上海市政府决策咨询研究基地潘英丽工作室首席专家

来源丨《中国外汇》2017年第21期  11月1日出版

自2015年11月国际货币基金组织(IMF)决定将人民币纳入特别提款权(SDR)货币篮子以来,人民币国际化的各项相关指标均有大幅提高。如何进一步推进人民币国际化?笔者认为,当前人民币国际化的起步阶段与“一带一路”倡议有着内在的一致性。离岸人民币市场的布局,应以服务实体经济发展为主,建设金融交易网络为辅。我们需要构建既能增进国内外实体经济健康发展,又可便利人民币跨境自由使用的市场机制和政策环境。

人民币跨境自由使用的着力点

当前,人民币汇率和外汇市场处在相对稳定的良好状态。市场流行的看法仍然是人民币国际化需要货币自由兑换,需要加快资本账户的开放。笔者的观点是:国际货币最终是要自由兑换的,但并非人民币国际化就先要自由兑换;货币自由兑换也不等于资本账户的完全开放。

首先,货币自由兑换比资本账户开放有更深厚的内涵。货币自由兑换最初是指金本位下纸币与黄金之间的自由兑换,之后进入有限兑换和不可兑换阶段。黄金非货币化后,主权国家法偿货币的自由兑换已具有四个新的内涵:(1)政府承诺币值稳定;(2)政府承诺保护私产;(3)发行国具有强大的可贸易品生产与出口能力,为境外流通的本币提供物质基础;(4)境外持有人“可自由使用”,也即本币在国际经济活动中具有支付、结算、投资、交易的便利或低成本。大宗商品的计价、金融机构提供以本币为载体的国际金融服务、离岸金融市场的培育和在岸金融市场的对外开放,都可有效提升货币的“自由使用”度。而资本账户的开放,只是其中的离岸人民币回流和以本外币兑换为条件的资本跨境自由流动。

其次,发达国家在货币自由兑换前提下,仍然实施资本账户管理。比如,显然已实现货币自由兑换的G7国家,资本账户也并非完全开放:加拿大一项关于经济自由度指数的调查显示,以10分为满分,2011年,英国的资本账户自由度是8.27分,而美国仅得4.83分。如果资本账户是完全开放的,美国为何还要推进“双边投资协定”谈判呢?

因此,促进我国实体经济和对外投资健康发展的人民币跨境自由使用,重点可以放在国际大宗商品的计价(如可重点探索在澳大利亚、非洲和西亚“一带一路”沿线国家,推进与直接投资相关战略资源的人民币计价交易市场的可能性)、中资金融机构为实体经济贸易投资服务的人民币国际业务,以及建设离岸人民币具有内生稳定性的回流机制上。相比较,以本外币兑换为前提的资本流动,仍然需要适度管制;离岸金融市场上的人民币投放则应相对谨慎,以抑制跨境投机和套利的金融交易活动。

我们可通过准入前国民待遇,促进金融服务业对内、对外的双向开放,加大资本市场直接投融资服务业的开放,为境外投资管理人才在境内创设投资管理公司服务于中国居民的财富管理,创造更为宽松的政策环境,但对热钱或金融资本跨境流动仍需要管制。

从国内房地产价格泡沫、企业和地方政府的债务问题及其所导致的银行体系脆弱性现状来看,资本账户仍然需要管制,且重点应放在改进管理方式和效率上。笔者建议,借鉴美国双边投资协定谈判的经验,根据人民币国际化的战略需要,与国际货币合作国家签订中国政府主导的双边投资协定,将中国资本市场准入资格作为我国政府推进境外货币与金融合作的特惠政策。

建设多点放射型跨境人民币交易的闭环模式

我国政府可倡导并促成“外汇适度管制下的人民币直接投资输出+离岸人民币产业园区+以国债市场吸收人民币回流”的多点放射型跨境人民币交易的闭环模式。

首先,政府需从国家战略与市场需求双重视角精选“一带一路”部分国家,与市场力量一起,协同建设其中的“离岸人民币产业园区”。政府可通过双边投资与贸易协定谈判,寻求东道国的政策支持,在区内实施有利于产业资本长期发展的相关法律与制度安排;以中资企业为主,直接植入资本、技术和海外销售渠道;以我为主整合属地的劳动力、专业人才与自然资源等具有比较优势的生产要素组织生产。此类直接投资“飞地”的优点,是可引入更先进的商业文化和制度作为生产要素粘合剂,以此影响当地政府、企业和劳动者,避免中资企业发展受到当地文化和制度的束缚。园区内推进人民币的计价、结算和支付,中资银行需提供追随型金融服务。园区生产的制成品,除以本地和海外市场为目标外,还可部分返销中国国内市场。返销国内市场可以帮助东道国以贸易项下顺差抵补资本项下逆差,维护债务清偿能力,实现可持续的双边国际收支平衡;也可缓解制造业扩张对我国国内生产成本与生态环境的压力。

我国政府还需以更为开放的国债市场形成境外人民币的主要回流机制。我们需要鼓励东道国央行和大型银行,更多增持人民币国债作为储备资产,更多利用我国在岸国债市场管理其流动性。以境内国债市场吸收离岸人民币的回流,相当于商业银行经营活期存款业务,通过为客户提供管理流动性的便利和资金安全,获取低成本的资金来源,进而获得跨境投融资的利差收益。国债市场是国际货币发行国发挥借短贷长的全球银行功能进面获取高收益,实现国家“超级特权”利益的市场载体。这就要求我们要强化政府公信力。国家信用等级越高,以人民币为载体的跨境投融资的成本就越低廉,进而可通过国际资本循环获得更高的投资收益。鉴于此,需要培育和发展有足够广度和深度、安全可靠的国债和准国债市场,大幅度提高其市场流动性和境外机构的投资便利。比较而言,股票和产权市场的开放需更为谨慎和靠后。这种融资方式对企业而言成本更高,并且可能挤占本国居民分享高成长企业成长成果的投资机会。

构建广泛的多元债权人联盟

与“人民币产业园区”的思路不同,在“一带一路”资金融通方面,笔者建议构建广泛的多元债权人联盟,并对发展双边“债权-债务”关系持审慎态度。

目前,出口信贷是我国对外贸易和投资的重要形式。比如,由国开行给东道国政府贷款,启动基础设施投资项目,再由对方购买我国的基础设施设备,由我国企业承包项目工程建设。这其中面临的一个主要风险是东道国政府债务违约,从而使中国陷入两难境地。假定对方违约,我们是逼债还是给他们免除债务?前者会导致双边关系恶化,后者则会助长道德风险,进而导致多边关系恶化:更多国家向中国借钱却不打算还钱,中国如果拒绝,多边关系就恶化了,答应放款岂不成了“冤大头”?

笔者主张,构建三个层次的多元债权人联盟。最基础的层次是启动全球和地区开发银行的联合贷款。亚投行是很好的多边官方债权人联盟机制,期待其稳健发展,做大做强。第二个层次是增强香港的银团贷款中心地位。在条件成熟时,中资大商业银行应主动联合日本、欧洲和全球跨国银行,对“一带一路”基础设施项目提供商业性银团贷款。第三个层次是通过在联合开发贷款合约中设定相应条款,要求受援东道国发行以人民币或其他SDR篮子货币计价的国债,在中国上海、日本东京、香港和新加坡等国际金融中心发行和交易,以促进亚洲国际债券市场的发展,并通过吸引全球投资者的参与,建立起一个广泛的全球债权人联盟。

“一带一路”倡议的推进应精心挑选受援国,选择对外资友善,并有意愿改革开放的东道国,作为有效利用外资促进经济快速发展的典型来培育,并通过由此产生的良好示范效应,以点带面扩大成果。多元债权人联盟的实质,就是大幅度提高借款国违约的长期综合成本。要使借款国认识到,违约就是与全球投资者为敌;而努力推进内部制度变革,有效利用外资,认真履行合约,则可获得国际社会的支持,赢得本国经济社会的快速发展。通过这种方式,有利于实现东道国国家风险的分散,使中国面临的压力或所承担的风险能控制在可承受的范围之内。

提升对外经济战略的执行力

开放度取决于内部管理能力。近年来,国有企业海外直接投资和并购快速扩张,但投资和经营的效益很不乐观。这就需要加快国企的混合所有制改革,推进职业经理人制度;同时,消除产业的行政垄断,放宽市场准入;此外,还要完善产权保护制度,形成市场有序竞争和优胜劣汰机制。通过上述措施,培育更多有效率的企业组织,以大幅度提高他们的国际竞争力。这是人民币国际化的微观基础,也是“一带一路”倡议落地实施的组织保证。

此外,我国还亟需提高对外投资现代服务供给。海外投资环境具有极大的复杂性和不确定性,各国法律制度、宗教文化、政治经济条件各不相同,因此,在国家治理和涉外经济战略决策层面,需要强化智库的独立性、专业性和系统性,以便为宏观决策者提供多视角的决策依据。在市场层面,需要加快国际投资咨询服务业的发展,取消审批制度,强化会计、法律等各类社会中介机构的责任;在企业层面,需要破除长官意志,强化决策理性,推进决策咨询专业服务的外包。

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[责任编辑:陈周阳]