【“新开放、新债市”系列之二】“增长陷阱” & 全球“资产荒” ——如何打破金融风险魔咒
明明债券研究团队
报告要点：
美林时钟失效，全球“资产荒”格局持续。2008年金融危机之后，股债双牛携手而来、大宗商品先牛后熊，美林周期似乎发生失灵。2016年，全球“资产荒”格局仍未改变，高估值下，全球资本市场缺乏亮点。
经济周期在复苏与衰退间徘徊。第一、美林时钟从成立到背离，经济进入两周期徘徊模式。在美国经济进入复苏期后，长期未进入过热期，反而复苏似乎还摇摇欲坠。美林时钟中的经济周期失效，成为推动金融周期和资产配置周期失效的重要原因。由于城镇化的结束和房地产牛市的终结，全球经济从四周期的分明模式进入在复苏和衰退两周期之间徘徊的模式。第二、经济周期背后的决定因素——房地产市场仍是重心。房地产大周期的变动将使得周期性股票、大宗商品与经济周期产生强烈相关性。全球老龄化的到来是经济周期难以回归四季度模式的重要原因。第三、中国问题成为改变美林周期的重要因素。中国2009-2011年的城镇化建设所带动的大宗商品的牛市，推动了中国及新兴市场经济的走高，对发达国家的经济增长亦有所贡献。而当2014年中国城镇化推进的小周期结束和人口老龄化大周期复归后，全球出现了向美林周期之衰退周期行进的迹象。总体而言，经济背离传统周期导致美林周期发生偏离。经济从传统的四大周期几乎走向了两大周期：复苏与衰退。在中国人口大周期不偏离发达国家历史轨迹的假设下，中国经济预计将难以走出这种周期的循环往复。
资本市场：泡沫此起彼伏，成为影响经济周期的重要变量。第一、经济两周期徘徊，全球央行难从宽松转向紧缩。全球央行周期基本取决于大宗商品周期，因此宽松转紧缩难度大。在这样的状况下，“资产荒”预计将较长期持续，泡沫此起彼伏。第二、各种资产显著泡沫化，成为影响经济周期的重要变量。由于“资产荒”的持续，所以资产泡沫化此起彼伏。泡沫的产生和破裂干扰经济周期，甚至成为主导变量。第三、从分项资产看，周期股回归难度增大，成长股支撑盈利“压力山大”。货币政策维稳而债市收益率甚至低于资金成本，导致中长端的债券收益率波动大于短端。
政策：防范金融风险，走出经济金融徘徊的循环。第一、中国需要防范货币政策过度宽松导致的金融风险。货币过度宽松导致泡沫累积，而泡沫破裂最可能带来经济衰退预期，从而影响经济。当前货币政策的重中之重应当是防范这种金融风险。第二、需要树立对中国经济的信心，复兴基本面才是王道。在大宗商品暴跌之后，全球经济出现底部出清的迹象，但是全球股市受到中国股市影响连番暴跌，成为驱动全球经济可能滑入深渊的“黑天鹅”事件。全球经济的最大风险点既然在中国，则中国基本面的复兴就成为全球资产配置的关键。政策上，相对于其他主要国家而言，中国的财政政策空间仍然较大。财政政策+汇率贬值托底经济，2016年加入SDR之前基本面有望迎来复苏。鉴于债市供给增加和经济边际改善导致供需格局转换的可能性很大，债市收益率在供需错配影响下出现的收益率下行预计将难以持续。预计2016年的10年期国债收益率仍将在2.8-3.4%区间徘徊。
