不宜低估美联储加息的“鹰派”风险

万钊 中国金融信息网人民币频道特约专栏作家

美国时间12月16日，与市场预期相一致，美联储开启了自2008年次贷危机之后的首次加息，将联邦基金目标利率区间设定为0.25%—0.5%。由于本次加息已经被市场充分预期，其大部分冲击也已被消化，因此探讨美联储2016年加息路径更加重要。

我们已经知道，美联储货币政策有两个目标:劳动力充分就业和2%的通货膨胀率，而在耶伦的新闻发布会上，耶伦详细阐述了美联储对2016年美国经济的预测，其可以归纳为三点:

一，美国劳动力就业水平已接近合意水平。

在耶伦的说明中，今年至今，美国新增230万就业；最近三个月的月均新增就业21.8万，接近年初水平；11月的失业率为5.0%，较去年底下降了0.6个百分点，已经非常接近FOMC成员对长期失业率的估计中值(4.9%)；还有一些指标比如有就业意愿和能力但尚未找到工作的人数，以及目前从事兼职工作但希望转向全职工作的人数都在稳定增加。

因为耶伦是研究劳动经济学出身，其在货币政策中也赋予就业指标更高的权重，上述劳动力市场改善的指标表明就业水平已接近合意水平，这也是支持美联储本次加息决策的最主要依据。同时耶伦也表示，还有一些劳动力指标有待观察，包括劳动参与率偏低、兼职就业数有所提升、工资尚未增长等等。

二，美国经济增长具有内生性。

耶伦认为，虽然受到海外经济不景气和美元升值影响，净出口疲弱，但是内需消费增长明显，比如受益于新增就业增加和实际可支配收入增长，家庭消费和机动车购买强劲；住宅投资和除钻井挖掘业之外的商业投资增速也较去年加快。虽然耶伦提到会密切关注海外经济风险，尤其是新兴经济体的波动，但是考虑到美国经济增长的内生性，新兴经济体的波动很难影响美联储的加息步伐。

三、美国的通胀低迷具有外生性。

本次加息最大的争议在于通胀水平较低，截至10月份，无论是PCE物价指数(同比0.2%)还是核心PCE物价指数(同比1.3%)，都距2%的通胀目标差距明显。但是耶伦认为，考虑到美国经济正在稳步复苏以及劳动力市场的逐步改善，美联储有很强信心认为通胀将达到2%的中期目标，因为货币政策需要前瞻性，因此即使目前通胀数据不达标，也不影响美联储首次加息。

耶伦也着重解释了当前通胀水平与预期差距较大的主要原因在于能源价格的快速下跌，但是美联储认为这种快速下跌是短期的，不会长期拖累通胀，这在美联储对于通胀数据预测中也有所体现。

表:美联储对通胀的预测

来源:Economic projections of Federal ReserveBoard members and Federal Reserve Bank presidents under their individualassessment of projected appropriate monetary policy， December 2015

我们可以看到，美联储对于2016年的PCE和核心PCE的预测迅速收敛，由于核心PCE剔除了食品和能源价格的影响，因此两者的收敛说明美联储预测2016年能源价格对通胀的影响将明显降低。因此美国的通胀低迷具有较强外生性。

因此目前就2016年加息路径而言，美联储点阵图显示加息四次，而市场目前预期加息两次，存在明显分歧。但是纵览耶伦的新闻发布会，可以看到美联储对美国未来的经济增长、就业和通胀的预期都较为乐观，因此笔者认为，明年美联储加息路径将维持四次，只要相关数据不太差，就执行目前的预期路径。另外，需要重点关注、可能会影响加息路径的数据有:

可能延缓加息的数据:

失业率明显攀升(劳动力市场复苏不稳定，可能性较低)；

能源价格继续深度下跌(拖累通胀攀升，可能性中等)；

股票、房地产等资产价格崩塌(拖累家庭支出和消费，可能性较低)。

可能推动加息的数据:

能源价格明显反弹(引发通胀超预期上升，可能性中等)；

工资增速明显加快(引发通胀超预期上升，可能性较高)。

如果2016年美联储加息四次，意味着到2016年底，联邦基金目标利率将位于1.25%—1.5%的区间，中美利差极可能出现倒挂，这将加大中国资本流出和经济调整的压力，但是中国经济的调整难以阻碍美联储加息步伐，美联储加息的“鹰派”风险不容小觑。

(作者为中国金融四十人论坛青年研究员，现就职于招商银行金融市场部) 

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