SDR成功后对人民币国际化迈入了新的里程碑等概念已经无需赘述，未来市场关注的重点已经转移到未来人民币汇率将如何波动?相关资产价格将如何变化?然而从入篮后第一个交易日离岸人民币市场(CNH)的反应来看，市场延续了对SDR成功后的汇率贬值预期。这主要是因为在2016年10月1日生效前人民币作为国际央行储备货币的需求并不明显。其实更重要的原因是:国内降息、降准的周期仍未结束，同时美元加息升值几乎已经如箭在弦。从加入SDR后汇率更加市场化的角度分析，这种影响对人民币汇率压力是加大了。然而这种贬值会是市场化的、相对缓慢的贬值，而非再是突然的、一次性的贬值，且其波动节奏受到美联储加息的影响更大。决定未来人民币汇率变化的因素无非是:一、央行加入SDR后的新态度；二、未来市场化机制将对汇率产生什么样的影响。
首先从央行副行长易纲的讲话中我们可以看到几个关键态度:
1.“人民币汇率双向波动有所扩大是正常的”
2.“人民币长远目标是汇率清洁浮动”(清洁浮动指较少央行干预的汇率波动方式)
3.“如果波动超过一定幅度或国际收支异动，央行会果断适当干预”。
从市场加入SDR后第一个交易日的反应来看(离岸人民币CNH)市场仍明显倾向于看空人民币汇率，加入前的平均水平在6.40左右，12月1日上午就上升到6.45左右的水平(NDF、远期和掉期点都倾向看空)，加入SDR中国已经承诺减少干预并承诺的“清洁浮动”来看，只要波动不超过一定幅度，央行不会或很少会干预，否则必然果断出手。那么这个度是多少呢?回朔我们人民币汇率波动区间的调整历程:从千分之五到百分之一，从百分之一到百分之二，现在扩大的双向波动空间是百分之三，这也是笔者之前在811前夕敢于推测人民币开启“区间贬值”到6.4%的目标位的逻辑(详情参见笔者《从SDR等因素看人民币将重启“区间贬值”》一文)，那么依此来看，央行对汇率贬值的区间上限将设定在6.6左右的位置，一旦贬值超过此限度，央行将果断干预，而在此之前，倾向于允许市场自由波动。
而市场的逻辑如上所述倾向于看贬人民币，而12月恰恰是波动最大的时点，12月3日的OPEC原油会议我们预判将完全不能达成任何减产的协议、或任何暗示，这意味着油价长期低迷是必然趋势、甚至再次跌破40美元也很有可能。那么进一步的通缩压力将迫使欧洲央行和日本央行不得不进行新一轮的宽松，欧洲央行会在12月4日就启动、日本央行可能在12月18日的利率决议或明年4月新财年开始之际启动。美元的上涨再次产生了资本回流的动力、从而产生对人民币下行的波动。
对于股市和债市来说影响并不明显，对股市甚至应该说是一定程度的利好，对A股在某种程度形成支撑。对于大宗商品来说，一旦新的波动贬值被商品市场确认，商品可能出现小幅反弹(如同11月2日小幅贬值至11月23日，突破6.38后带动商品普遍出现了一波的反弹)。
(作者系中粮期货研究院总监)
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