王 勇
最新数据显示，7月末，央行口径外汇占款26.41万亿人民币，下降3080亿；金融机构口径外汇占款28.9万亿，下降2491亿。央行口径与金融机构口径外汇占款双双刷新单月最大降幅纪录。市场分析普遍认为，外汇占款下降，会产生通缩效应。但在笔者看来，外汇占款下降不一定会引发通缩风险。
此前很长一段时间，我国外汇占款被视作央行向市场提供流动性的主要渠道。一般而言，如果外汇占款增加，意味着央行注入流动性，外汇占款减少，则相反。而一旦外汇占款大量减少，就使央行通过此渠道投放的基础货币大减，进而对货币供给量产生倍数级的收缩效应，从而产生通缩风险。今年以来，央行口径外汇占款连续7个月负增长，1至7月央行口径外汇占款余额依次为27.07万亿、27.05万亿、26.81万亿、26.77万亿、26.73万亿、26.71万亿、26.41万亿，而7月更双双刷新央行口径与金融机构口径外汇占款单月最大降幅纪录。有专家认为，外汇占款连续下降，主要是资本出逃的结果。而资本出逃，又源于美联储加息及美元升值。
7月美国非农就业报告公布后，美联储9月加息概率已从46%升至56%。而且，在目前美联储10位有表决权的委员们中，已有4位公开表态支持9月加息。美联储加息预期的发酵，各路资金争相从新兴市场奔涌而出，在过去13个月规模接近万亿美元，几乎是上次金融危机期间的两倍，显示投资者对全球发展中国家经济的信心严重不足，资本出逃在加剧新兴市场危机的同时，也标志着一个资产轮动大周期的结束。这反过来又加剧了新兴市场中本已存在的经济放缓，货币贬值等矛盾。因而某些国际舆论认为，中国作为当今最大的发展中国家，自然也难以摆脱资金出逃问题。
自2011年以来，美元步入升值周期，并通过两个渠道对我国产生货币冲击。一是美元作为全球计价货币的价格传导效应。当前，全球大宗商品价格都以美元计价，美元升值周期与大宗商品价格形成负相关关系。美元强势周期启动，美元升值效应将通过“进口-购进价格-PPI-CPI”的渠道影响价格总水平，从而可能加剧未来一段时间的通缩压力。二是美元升值引发的全球货币供给冲击。鉴于美元在决定全球流动性方面的核心作用，一旦掌握全球货币“总阀门”的美联储结束资产购买计划，全球的货币基数将由停滞转为下降，势必导致全球总体“资金池”水位下降。在1980年至1985年和1995年至2001年的两轮美元升值周期中，就出现过类似情形。据专家估计，美联储加息一个百分点，相当于收紧2.3万亿美元流动性，如果利率经过几年从0%提高到4%左右，就相当于全球收紧9.2万亿美元的流动性。在全球新的美元环境中，新一轮全球通缩预计将正在到来。而人民币在对美元贬值的同时，外汇占款又连续下降，这也进一步证明我国也毫无例外地已被卷入到了新一轮全球通缩的“大漩涡”中了。
笔者认为，上述分析虽有一定道理，但低估了中国抗通缩的能力。外汇占款下降属于正常现象，不值得大惊小怪。在下降了3000亿美元的外汇储备的同时，境内居民和企业在境内银行的美元存款在大幅度增加；国有企业、民营企业等各种企业走出去即所谓ODI，从而形成的美元投资加大；以及每年有超过一亿人出境形成的美元外汇需求。这些都属于正常的资金外流，并不属于资金外逃。也正因为此，尽管7月外汇占款下降，但M2同比增速却达到13.3%的相对高点，而且，CPI同比上涨1.6%。再说，人民币有效汇率依然较高，适度贬值不会影响人民币的国际地位。据国际清算银行(BIS) 8月18日发布最新数据，7月人民币实际有效汇率(REER)与名义有效汇率指数(NEER)再次刷新自1994年1月BIS有数据记录以来的最高水平。这正呼应了8月11日央行宣布进一步完善人民币对美元中间价报价机制时所强调的，人民币实际有效汇率相对于全球多种货币仍表现较强。更何况，人民币汇率经过一个短暂的贬值后，中间价与市场汇率偏离的幅度得到了矫正，人民币汇率已接近均衡，而且中国经济基本面也支持汇率的基本稳定。所以，未来人民币汇率将是双向波动，更富有弹性。这些都是人民币国际化所必需的。
所以，对外汇占款下降及结构性通缩形势应坦然处之。切忌采取大规模刺激政策，以免带来新的“政策后遗症”。政策着力点把短期需求管理和中长期供给管理结合起来，充分利用当前要素成本和生产成本下降带来的好处，趋利避害，加快金融、财税、要素等重点领域的市场化改革，以“优质产能”置换“落后产能”，以“新供给”替代“老供给”，促进经济提质增效。更重要的是，围绕“互联网+”做成若干有影响力的重大战略性新兴产业项目，并落实早期收获成果。通过“一带一路”战略规划的产业转移和资本输出带动全球贸易布局、投资布局、生产布局的重新调整，进而带动产品、设备和劳务输出，全面对接全球价值链。就货币政策而言，假如未来8、9月外汇占款仍大幅下降，就有必要降低存准率，来满足外汇占款大幅下降带来的基础货币缺口，同时进一步完善政策工具箱，通过降低逆回购利率传导机制降低短端货币市场利率及通过PSL、MLF甚至LLF等引导中期政策利率，有效降低社会融资成本，保持与实体经济发展相匹配的货币条件。
（作者系中国人民银行郑州培训学院教授，研究专员）
