中金所外汇事业部 朱钧钧 李莹 刘道云
2014年6月以来，卢布持续贬值，特别进入12月以来，美元/卢布最高升至80.10，远远跌破了俄罗斯官方之前认为的1美元兑50卢布的汇率“生死线”，卢布危机爆发。卢布危机中，外汇远期市场的价差大幅增加，交易成本增长13倍，诸多外汇现货交易平台关闭卢布交易，而莫斯科交易所的卢布外汇期货市场有效地发挥了套期保值功能，在卢布汇率巨幅波动之际为市场参与者提供了重要的风险对冲渠道。
为企业提供避险工具
卢布危机期间莫斯科交易所的外汇期货和外汇期权出现爆炸性增长。2014年下半年，随着卢布不断贬值，莫斯科交易所的外汇期货交易量不断攀升。其中，2014年8月外汇期权的交易量为45万张，9月达到130万张，10月为664万张，11月甚至达到1724万张。2014年11月，莫斯科交易所的外汇期货日均交易量达到519万张，月底持仓量498万张，持仓的名义价值达到2550亿卢布；外汇期权日均交易量91万张，持仓量1158万张，持仓的名义价值约5460亿卢布。
企业和金融机构大量使用外汇期货和外汇期权规避汇率风险。莫斯科交易所拥有3万客户，绝大多数是机构投资者。莫斯科交易所衍生品部负责人罗曼·苏尔兹克为卢布汇率的波动加剧增加了外汇风险对冲需求，导致了外汇期货交易量的上升，美元兑卢布外汇期货交易尤为活跃。2014年下半年，随着外汇期货交易量快速上升，美元兑卢布期货的量仓比(交易量/持仓量)仍然维持在一个比较低的水平，介于0.7到1.2之间，可见企业和机构投资者在充分利用卢布外汇期货市场开展风险对冲和避险，而非在卢布暴跌过程中加大市场投机。
各合约交易量和持仓量的变化细节也显示外汇期货的套期保值功能。随着2014年12月到期的美元兑卢布期货合约(URZ4)到期交割，市场交易量转移到URH5合约(2015年3月份到期的合约)。URH5合约的交易量快速上升，甚至日均交易超过400万张。交易量快速增加的过程之中，外汇期货的持仓量也快速增加，量仓比仍然大约为1，显示投资者交易外汇期货的主要目的是套期保值，而不是短期投机。其他两个远月合约的量仓比更小，甚至小于0.1。
俄央行并未干预外汇期货市场
俄罗斯央行控制外汇掉期市场的流动性，防止投机行为使卢布加速贬值。俄罗斯央行和莫斯科交易所决定于2014年12月15日至12月21日期间，限制外汇掉期每日最大成交金额上限为20亿美元，较目前日均215亿美元的成交金额大幅缩减，旨在通过控制流动性来阻止投机者加剧卢布贬值。
俄罗斯央行提高外汇即期市场的最小变动价位，抑制过度投机。2014年12月5日，莫斯科交易所宣布于2015年2月提高美元兑卢布(USD/RUB)和欧元兑卢布(EUR/RUB)外汇即期最小变动价位，从现在的0.0005卢布提高至0.001卢布，新的变动价位将与莫斯科交易所外汇期货的最小变动价位一致。莫斯科交易所提高最小变动价位，其一通过提高投机者尤其是数量巨大的日内投机者的交易成本，抑制市场过热的投机氛围；其二促使现货和衍生品最小变动价位一致，有利于期现套利者参与该市场，进而促进价格收敛；其三防止做市商和经纪商因卢布日益放大的波动率而面临过大的风险。
俄罗斯央行没有行政干预外汇期货市场，而是支持莫斯科交易所通过市场化手段控制市场风险。莫斯科交易所美元兑卢布、欧元兑卢布期货原始保证金水平为4.5%。随着卢布汇率持续下跌，2014年12月5日，莫斯科交易所将美元兑卢布、欧元兑卢布期货保证金水平上调至5.5%。在经历12月15日、16日两天卢布兑美元即期汇率单日跌幅超过10%后，12月17日，莫斯科交易所上调美元兑卢布期货保证金水平至12%，并进一步加强交易所风控措施，增强市场的避险功能。
俄罗斯央行区别对待外汇即期、外汇掉期和外汇期货市场，表明其在认识上将外汇期货市场界定为汇率风险管理市场，需要通过市场化的手段形成公允的汇价，为市场参与者提供避险工具。卢布危机期间，外汇期货的避险作用尤其重要。此外，莫斯科交易所的外汇期货采取现金交割，不会影响外汇市场的供给和需求，仅仅发挥风险管理功能。
