招商银行金融市场部 张治青
12月19日美元兑人民币中间价为6.1205，按照日间波幅2%的限制，人民币的跌停板在6.2430。当日上午最高成交价在6.2316，距离跌停板不到千分之二，触手可及。人民币肿么了，难道央妈就不出手管一管么?人民币真的会在某一天触及跌停板?
这些问题，我们也在理思路、猜答案。虽说是管中窥豹，但能见一斑也是好的。
仅就个人观察与体会，12月份以来的人民币市场，展现出几个特点:
(1)价格经常出现大幅来回扯动。市场流动性变差，报价点宽是平日的数倍，做市商很难维持报价的稳定和有效成交，没人愿意做出头鸟，一旦出现大额结汇或者购汇盘，市场就会呈现强烈的单边运动，这种现象，交易员戏称之为“打地鼠”和“跑得快”。在交易清淡流动性变差的市场，再加上单边大幅扯动的价格波动特征，交易员一不小心就会被反复打脸，于是乎，做市商不愿承接头寸，自然也起不到吸纳和减缓市场波动的“蓄水池”作用。这种行情中，具有客盘量优势的大行，显然要过得比中小银行滋润。
(2)央行中间价管理加强，基本退出了对成交价的日常干预。人民币不断下跌，我们每天都在猜测央妈是否现身。市场对央妈的依赖已经形成了某种定式，但本轮市场波动中，罕见央妈的身影。央行对汇率的管理是否出现了新的模式?我在12月9日《股市跌、债市跌、汇市跌，跌跌不休》的结尾曾写过:“中间价可能会成为传达央行汇率政策目标的主要工具，但是市场对此还没有习惯。央行行为模式的转变，市场需要一段时间来磨合。不磨不合，只是磨的过程，需要支付一定代价。”这种猜测似乎正在变成现实。
(3)最近人民币贬值是为将来升值腾出空间?最近日间剥夺加剧为2015更大波动做压力测试?尤其是后一种说法比较流行。央行或许通过本轮的实验，为扩大日间波幅限制(谣传由2%扩大到3%)、或者2015年更大的日间波幅做压力测试，通过实验观察银行和企业对更大汇率波动的反应、应对以及耐受力。即期汇率和掉期点的大幅上扬，购汇成本已经大幅提高。以六个月远期为例:过去一个月，客户的远期买入美元的汇率由6.20飙涨至6.34，购汇成本上升了2.3%。购汇成本在年底最后一个月出现了如此大幅的跳升，购汇客户根本没有时间进行策略调整，负面冲击不但显著，而且很难对冲。
下面的文字则是对未来的若干猜测，不靠谱成分明显增加。
(1)人民币会大幅贬值么?俄罗斯卢布过去几个月贬值超过一半，我上期微信说过:“卢布越有问题，人民币越没有问题”。很多人问Why?简单地讲:卢布危机固然有各种内外因，但其引发的结果如经济停滞、恶性通胀对中国的警示作用不言而喻。中国经济新常态的布局中，人民币国际化是重要一环，但汇率市场化、资本账户开放进程会因卢布危机而放慢，国际化在先，市场化在后，此其一也。卢布危机也揭示了，在国际化市场化过程中，汇率的定价权尤为重要，近期，央行凸显了对人民币的定价权的管理思路:以中间价为锚，拉住CNY成交价，再传导到CNH，此其二也。卢市危机过程也表明，汇率贬值预期一旦形成，市场将进入非理性卖空，汇率贬值加速乃至失控。管理汇率，关键在管住贬值预期。此其三也。从管住贬值预期这个角度看，我不看人民币会大幅贬值。
(2)2015年人民币汇率的走势?考察明年的汇率走向，前提是理解习大大应对中国经济新常态的路线图。APEC会议和中央经济工作会议的两个文件是基石，股市、债市近期的各种动作和布局，对理解汇率走向的意义重大。我还在学习整理中，希望年底之前能搞定，形成一篇脑补文字，供大家拍砖，在交流讨论中互相启迪，拨开迷雾。但我的基本结论可以给出，人民币在2015年还是个双向波动的局面，汇率波动范围大概是6.10-6.30，日间波动加剧将成为新常态。
(3)人民币汇率政策走向?中间价改革可能延缓，期权期货等衍生品可能松绑，人民币交易商的门槛放低，交易主体迅速扩大。人民币汇率市场，将取得更快的发展。这是人民币交易员的春天。
(本文系招商银行金融市场部授权发布)
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