易宪容
日元大幅贬值会引发国际市场大宗商品重新定价，进而引发全球大宗商品价格震荡，对国际市场的冲击很快会传导到我国市场。日元快速贬值还会让大量资产流出日本，导致大量利差交易。流向中国的资金短期内必将刺激我国市场流动性上升。
日本央行10月31日决定，将每年买债目标由原先的60至70万亿日元提至80万亿日元，同时把购买交易所基金（ETF）及房地产投资基金（REIT）的买卖大增两倍，日本公共退休投资基金（GPIF）投资日本国债的比例则由60%大降至35%，国内外股票投资比例增加约一倍至50%。日本新一轮量宽的政策开闸。
消息公布后，旋即刺激环球股市大涨。除了日本股市全日大涨4.8%之外（以2007年11月2日以来的高位收市），美国道指和标普指数当即创下历史新高，欧洲股市及亚太股市也普遍上涨，黄金、原油等大宗商品的价格应声急跌，非美元货币也全面下挫，尤其日元下跌幅度达3%，日元兑换美元一度低见112.47日元，为2007年12月以来低位。
有人认为，这次日本央行出招，表面看来，从购债由70万亿日元加码到80万亿日元增幅不大，但这与黑田东彦2013年上任日本央行行长前每年注入不超过35万亿日元相比，则在一年多时间里，日本央行量宽规模就已增加了一倍以上了。其政策刺激力度不可谓不大。但是，该政策推出并非是来接美联储量宽退市的政策之棒，以减轻国际市场之震荡，而完全着眼于如何来拯救当前十分疲弱的日本经济。自今年4月增加消费税之后，日本经济不仅没有恢复，反而继续下行，国际投行及世界银行等纷纷调低下半年及明年日本经济增长之预测。更麻烦的是，当前日本的通货膨胀率与2%目标相距越来越远，而且还有可能重新陷入通货紧缩之危险。
上世纪90年代日本经济曾陷入超过10年的停滞期，舆论至今认为这与当时政府救市不力有关。2013年安倍再度上台后力推超级量宽政策，所谓的“安倍经济学”三箭齐发，经济一度确有好转。但在今年4月，安倍为了减轻政府债务负担，把消费税从5%上升到8%（预期2015年上升到10%）后，日本第二季GDP立马收缩近2%，到三季度依然不见任何起色。所以，情急之下，黑田东彦不顾近半数央行理事反对仍决定下重手救日本经济。
有人认为，日本的新一轮超级量宽政策是寄望日元过度贬值来增加出口，以此刺激经济。不过，在笔者看来，此举更重要的目标是刺激日本国内的需求与投资，而不是增加企业出口。因为对日本来说，其出口仅占国内GDP的11至13%，比例比美国和德国都低。刺激出口增长，当然有利于日本经济走出困境，但从眼下的局面看，显然还具有更为深层的含义。
上世纪90年代日本也曾大力推进量宽政策，之所以没有让其经济走出“迷失的20年”，既有宏观经济政策失误的原因，更有日本官僚式的金融体系无法打破现实利益格局的问题。作为一个市场经济国家，价格机制所起到作用是不可低估的。在日本的金融市场，当量化宽松的货币政策使得利率调无可调时，汇率就成了影响日本投资者、居民及企业最为重要的价格工具。而日本经济迷失20年，与日元快速升值有莫大的关系。
从1983年到2011年，日元兑换美元由227到76日元兑换1美元，升值幅度达3倍。日元快速升值，这不仅全面削弱了日本企业的国际竞争力，导致日本国力全面衰退，而且促使早先大量流向世界各市场的日本资金迅速回流，并集中在少数企业及年长者手中。2012年底，日本人所持有的资产有1866万亿日元，其中一半为现金与存款，达833万亿日元。日本国民持有近20万亿美元个人财富，既没有扩大投资的欲望，也没有增加个人消费的动力，只要持有利率极低的日本银行存款及日本国债就可分享日元快速升值成果。同时，这又使得日本国民与企业不愿贷款，银行也没意愿放款。所以，日本央行量宽政策就是要通过汇率这个价格机制来打破僵局，通过日元贬值来改变日本国民及企业的信贷关系，刺激投资与消费。
只是，汇率升值或贬值对一国的贸易关系同样利弊互现。日元贬值有利于企业出口，增加日本企业利益及出口竞争力，却对日本进口相当不利。观察日本量宽政策的重点当然要放在打破日本国内经济利益的全局上。而日元对国际市场更为重要的影响是在全球市场资金的流向上。日元大幅贬值后，以日元为主导的利差交易又会盛行。有研究表明，近几十年来，日元和美元汇率的巨大震荡是国际金融市场危机四起的重要根源之一。还有，日元大幅贬值也会引发国际市场大宗商品重新定价，进而引发全球大宗商品价格震荡。这是我们不能不密切关注的大事。
日元贬值对国际市场的冲击也很快会传导到我国市场。国际市场大宗商品价格巨大波动不仅会直接影响相关企业的成本与收益，而且也会造成巨大的汇率风险。日本农产品主要来自中国，日元贬值不仅要求中国贸易商对日本的农产品出口重新定价，而且也会加大中国贸易商汇率风险。有机构预测，日本实施新一轮量化宽松货币政策后，对中国出口、经济增长及股市都具有正面的作用。如果日本经济恢复增长和股价上升，不仅有利于日本国民的消费增长，也能恢复企业投资信心，使日本进口需求增加，并推动中国出口增长。不过，对此我们还得密切观察。
而日元的快速贬值也会让大量资产流出日本，导致大量利差交易。特别是资金流向中国。投资者卖出日元，把资金转入人民币定息市场，机构投资者可通过QFII和RQFII进入中国资产和股市，短期内必将刺激我国市场流动性上升等。这类交易近年来在香港市场我们已见得很多了。无疑，这都会对中国经济与市场形成难以预料的冲击。
我们对此有准备了吗？
（作者系中国社会科学院金融研究所研究员）
