闫力
2009年7月跨境贸易人民币结算试点以来，跨境人民币结算业务发展迅速，人民币已经成为我国跨境收支的主要结算币种，在服务实体经济、促进贸易和投资自由化便利化、加强与世界的经贸联系中起到了重要作用，但同时也存在跨境套利交易。
人民币跨境套利交易的主要方式
（一）人民币跨境汇差套利。在人民币资本项目尚未实现自由兑换的情况下，人民币境内外汇率不一致，导致人民币通过跨境套利。例如，离岸和在岸的人民币兑美元汇率分别为6.19和6.17，离岸市场人民币汇价明显低于在岸汇价时，境内企业A 可通过向境外合作伙伴B 进口1200万美元的商品，将境内美元等外币输出至境外；境外企业B 收到美元之后，以离岸汇率将美元换成7428万元人民币，之后再通过反向贸易向A进口，并以人民币支付。经过这一回合进口和出口过程，境内美元等外币利用境内外汇差通过贸易实现了无风险套利24万元。反之，如果离岸人民币市场的汇价明显高于在岸汇价时，境内企业在进口和出口时分别支付人民币和收取美元等外币，可以实现无风险套利。
（二）在岸离岸息差套利。离岸人民币贷款利率水平基本上长期以来明显低于在岸，这就催生了近年来两地最流行的内保外贷业务。以香港为例，目前香港市场1年期人民币贷款利率在4.5%左右，而国内一年期人民币贷款基准利率为6%，各家银行还要在此基础上有不同程度的上浮，内地和香港贷款利差约为1.5个百分点，香港人民币融资成本明显低于内地市场。
（三）跨币种息差套利。这种方式与前一种方式类似，但套取的是境内人民币“存款”利率与离岸外汇（比如美元）贷款利率之间的息差以及即期与远期之间的汇差。在人民币升值通道中，息差和汇差将带来双丰收。例如，企业A 在境内存款并要求开具信用证给离岸合作伙伴B 之后，B 按照离岸利率2%获得2200万美元外汇贷款，并通过向A 进口商品将这笔外汇支付给A；A 以在岸汇率6.17将外汇兑换为人民币13574万元，并通过理财等手段获得一年期6%的回报。到期之后，A 获得境内人民币“存款”本利14388.44万元，并按照到期汇率兑换需支付的外汇贷款本利和。如果在此期间，人民币升值为1美元兑换6.15元人民币。此时，B企业可以收到2339.58万美元，付44万美元利息之后，获得利润95.58万美元。为控制风险，可通过签订远期外汇合约锁定远期汇率波动风险。其中的存款也是广义概念的，其实是境内的一笔人民币资产，实际操作中通常通过购买理财产品或接受票据转押实现盈利，当然也可能会有其他的方式。
（四）转口贸易套利。转口贸易是指境内企业从境外A企业购买货物，将货物存放在境内保税监管区，再视情况转卖给境外B企业的贸易方式。与一般贸易不同，转口贸易无货物入境，两头在外，无需进行报关等手续，企业只需完成买卖合同的订立、资金的收付即完成交易。转口贸易会利用境内外利差和汇差实现套利。
（五）跨境贸易融资套利。即境内企业从境外银行以贸易融资的形式融入人民币。例如，境内企业A以5500万元人民币的出口贸易合同从境外银行以3%的年利率融入人民币5500万元，并利用这笔资金进行理财活动，获得6%的收益，1年后获得无风险利润165万元人民币。近几年，人民币跨境贸易融资产品创新层出不穷，例如，人民币协议融资、人民币海外代付、人民币协议付款、人民币远期信用证等。尽管这些创新产品名称不同，但其本质都是境内银行通过其海外分支机构或代理银行为境内企业提供的人民币间接融资业务，这些业务均不纳入外债额度管理。银行和企业可以充分利用人民币远期信用证、海外代付、协议付款等结算方式进行延期支付套利。
上述前三种方式的套利行为主要是由企业在进出口贸易过程中所完成的，而后两种方式的套利行为主要是由贸易公司完成的。实体企业在进出口贸易过程中利用套利窗口实现一定的套利利润是被允许的，也是企业的理性行为；而贸易公司等主体在虚假贸易的掩盖下所从事的套利行为对实体经济毫无助益，是应该被严格禁止的行为。
套利活动的积极作用和风险隐患
（一）套利活动对实体经济的积极作用。一是人民币跨境套利可以为企业提供套期保值、对冲风险的工具。二是人民币跨境套利将促使境内外人民币价格走向均衡。人民币资金会从价格较低向价格较高的方向流动，可以发挥“无形的手”的调节作用，更好地反映市场供需关系，有助于将扭曲的市场价格重新拉回至均衡水平。三是人民币跨境套利将对境内人民币汇率形成机制和利率市场化改革形成倒逼压力，对加快我国汇率和利率市场化改革进程具有积极作用。
（二）人民币跨境套利的风险隐患。一是进出口实体企业沉溺于资本运作，不仅造成贸易数字虚增，热钱从外汇转向离岸人民币流入，更不利于国家管理流动性。二是人民币跨境套利资金的快速流入流出会对我国经济产生冲击。大规模跨境套利交易的发生进一步加剧了我国跨境资金流动的波动性，特别是大规模套利资金的集中流入和流出严重影响我国国际收支平衡的实现，进而对国内经济发展造成较大冲击。三是人民币跨境套利行为存在一定的负债资金偿还风险。人民币跨境套利并不是一个孤立的现象，一般通过与跨境贸易人民币结算相关的远期信用证、海外代付、协议付款、预收延付等产品来实现，但是该类业务暂不纳入现行外债管理，一旦企业经营状况不佳，资金链断裂，将会导致对外偿付风险。
对人民币跨境套利行为区别对待、疏堵并举
（一）推改革：加快推进利率市场化和汇率形成机制改革。逐渐形成由市场供求决定的人民币汇率形成机制。合理控制人民币汇率升值节奏和幅度，按照主动性、可控性和渐进性原则，不断完善人民币汇率形成机制，使市场供求在汇率形成中发挥更大作用。适时扩大人民币汇率的波动幅度，缓解人民币升值压力，促使人民币汇率水平逐渐逼近均衡水平，弱化人民币单边升值市场预期，消除汇差的套利空间。
积极推进利率市场化改革。逐渐形成由市场供求决定的利率形成机制，使利率水平能真实反映市场上的资金供求状况。建立存款保险制度，逐步放开存款利率向上浮动空间。不断提高市场科学定价能力，增强价格杠杆对境内外利率的调控作用，消除利差的套利空间。
（二）强监管：加强对人民币跨境贸易和投资的真实性审核。人民银行应注重平衡金融创新与风险防范之间的关系，加大对商业银行跨境贸易人民币融资业务创新产品的调研分析，做好风险防范工作，将跨境贸易人民币融资产品的发展速度和业务规模保持在合理的范围之内，引导跨境贸易人民币融资产品健康发展。
银行机构在办理跨境业务时，要按照“了解你的客户”、“了解你的业务”和“尽职审查”三原则，加强业务管理，严格做好跨境贸易和投资各环节的尽职调查，加强真实性审查，严格审查合同、报关单、发票等相关单据，确保背景真实。防患于未然，从源头上发现和控制人民币跨境套利行为。
严加防范利用跨境贸易融资进行人民币跨境套利行为，融资与偿付要求币种统一，并只能在一家银行机构完成。如，转口贸易中，要重点加强先收后支转口贸易项下人民币收入管理，建议转口贸易收、支在同一家银行完成。在转口贸易收款时，银行机构必须严格审核相关单据的真实性，必要时要进行现场核实，确保转口贸易的真实性。
（三）重监测：加大非现场监测和现场检查力度，构建有效、科学的人民币跨境资金流动监测平台。利用人民银行征信系统，建立跨境人民币套利主体的“负面清单”。业务主体要对资金用途做出承诺，一旦发现无真实贸易背景情况下的套利或洗钱行为，立即将此情况录入征信系统，增加其日后办理各项经济业务的成本，抑制违规套利行为的发生。
以现有的人民币跨境管理信息系统（RCPMIS）为基础，完善升级RCPMIS系统，增设信息查询模块，对转口贸易和贸易融资资金流等相关信息进行单独统计，全面反映转口贸易和贸易融资人民币资金流动和变化情况。加强与外汇局的协调与沟通，树立本外币协调监管理念，建立信息共享机制，增强监管合力。建立统一的多层次的资金跨境流动数据采集、监测、分析和预警体系，构建起完善的跨境资金流动动态监测分析平台，全面提升对人民币跨境异常流动的统计监测和预警水平。进一步健全人民币跨境流动非现场跟踪与核查机制，加大现场检查力度，及时发现和处理虚假交易、虚假融资等异常情况，防范和化解人民币跨境套利带来的风险和不利影响。
（作者系人民银行沈阳分行副行长）
