7月1日，保险版“以房养老”在北京、上海、广州、武汉四地开始试点。但是就当前的情况来看，无论是金融机构还是居民，对该保险产品都不是很热心。
该产品不畅销的原因可能主要有三个，一是从产品供给端来看，由于当前我国的房地产市场处于一个极其复杂敏感的时期，房价走势十分不明朗。而以房养老进行的精算，必须要对未来几年的房价进行预测，如果房价走势判断没有把握，就存在较高的精算风险。且当前房地产成交量处于历史低位，也存在较高的变现风险。二是从产品的需求端来看，我国传统的代际文化仍然根深蒂固，家庭养老仍然是养老最主要的方式之一，还远远没有过渡到像发达国家那样以金融替代家庭的程度；而且父辈也有将房子遗留给子辈的浓厚情结。三则是存在潜在的法律风险，中国的住房只有70年产权，到期后的产权重置还存在较大的不确定性，这给金融机构处置房产增加了难度。
从国外经验来看，以房养老的市场容量也不算大，在整个养老金融产品体系中只是边缘产品。究其原因，金融市场发达的国家，可以用“变现房产+购买年金”的组合方式来达到与以房养老同样的金融效果。因此，从交易结构的本质来看，以房养老是指老年人用前半生积蓄购置的房产，出售给年轻人以换取未来十几年老年生活的消费和服务流。再简化一点说，以房养老是建立在代际交叠关系上的资产与消费的置换，是一种去杠杆化和去投资化，或者说是个人投资消费决策中的去房产化。
因此，以房养老的出现和发展，预示着人口结构变化引起的房地产供需格局的变化。数据表明，25—44岁之间的人口是购房需求最大的，这部分年龄的人口处于家庭建立和稳定期，收入增长最快，住房需求最高，也是财富增长的最快时期。当人们的财富存量在54岁左右达到最高峰的时候，就需要思考财富传承、老年消费和健康等问题了。要知道，人的财富归根结底需要转化成消费才能产生效用，除非像葛朗台那样的守财奴，临到死也守着一大笔财富，这在经济学看来是“没有效率”的，因为还存在闲置的资源没有完全利用。因此，在做一生的消费和投资动态规划的时候，扣除掉代际遗传因素，财富约束的横截面条件一定要等于零。也就是，人生最成功的经济决策是，在死亡的时候恰好花掉属于自己的(扣除掉属于子孙的)最后一个铜板。
如果在人们的财富中，房产占据了相当的比例，那么在做养老规划的过程中，用房产换取消费品，将成为一个理性的、有效率的决策。如果一个国家的人口结构并不是平滑的，老龄人口的比例存在一个突变，那么就意味着，以房地产为代表的金融资产供需结构也存在着一个突变，社会上突然涌现出大量需要出售房产来换取老年消费和服务的老年人，这不可避免的带来房地产价格的快速下跌。笔者两年前发表的一篇文章[i]，通过数据模拟和精算测算出，在一般的假设条件下，如果生育政策不变，未来二十年中国的房地产实际价格将下跌一半以上，即使名义价格(考虑到通胀因素)基本保持平稳。
这样，由于生育政策导致的人口结构突变，将产生一系列严重的金融后果。其中之一就是，一方面，社会迫切需要以房养老来解决人口老龄化产生的老年生活问题；另一方面，以房养老的快速发展却将会带来房地产价格的急速下跌甚至崩溃。数据表明，2015年我国的劳动适龄人口占比将处于三十年首次下降周期。由于劳动适龄人口与财富人口还存在十几年的错位，因此由人口结构导致的房产供需变换还存在十几年的缓冲期。但是，如果投资者都能够预期到这个变化，提前出售房产进行动态对冲，就很有可能加快房产价格调整进程。这样，在人口老龄化和房价下跌预期同时出现的时候，以房养老市场出现的惨淡和尴尬也就容易理解了。
因此，由于无法解决人口结构失调下供需双方的忧虑，市场的无形之手并不能带来以房养老的繁荣发展。考虑到这种情况，笔者认为，政府应该在以房养老中发挥主导作用，从收取的土地转让金中拨出专款成立专项基金，购买经济困难老年人的房产并支付其年金。这既可以通过有形之手调节房产供需，防止房价过度下跌；另外也算是一种社会保障，毕竟在由土地出让金成本加成的房价中，本身就含有“税收”因素。政府在以房养老市场中担任“做市商”，也算是对房价泡沫导致的财富动态扭曲(年轻时房价高，年老时房价低)的一种修正和弥补。
[i] 《人口老龄化会导致资产价格步入下跌通道吗:理论模型与数值模拟》《证券市场导报》，2012年第3期。
(作者系青岛银行经济学家，兼山东大学经济研究院硕士生导师、《经济研究》匿名审稿人。本文不代表所属单位观点。)
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