央行经济学家马骏：未来人民币汇率仍双向波动

昨天，央行研究局首席经济学家马骏在上海发展研究基金会主办的国际货币体系研讨会上，接受了上证报记者的采访，就市场关心的货币政策走向、人民币国际化以及地方债务问题，答疑解惑。

利率传导机制是否顺畅需实证研究

针对近期金融如何有效支持实体经济问题，马骏表示应重点关注传导机制问题。

利率如何有效传导、更好地发挥“输血”功能，马骏认为，“这个问题很复杂，在理论上、实证上都要做很多研究工作，相关传导机制涉及很多微观主体。”

马骏举了三个例子来具体说明。第一个例子，理论上，银行资产应该能够在贷款、固定收益产品之间自由配置，而实际上，银行资产配置并没有充分的自由度，目前仍受限于数量性观测、行业性指引等，这也导致固定收益利率、贷款市场利率之间的传导受到一定阻碍。

第二个例子，储户理论上能够在购买国债以及银行存款之间自由选择，且这两种市场利率在一定程度上应趋同，但实际上储户购买国债并不容易、且有数量限制。

第三个例子，考虑了风险、流动性等因素之后，企业以债券市场、银行贷款这两种方式融资的利率应该趋同，但实际上企业发债受限，比如仍需审批。还有，国有企业融资对利率敏感度问题。

马骏表示，传导机制是否顺畅需要进行深入量化评估，“这类似于老年人得心脏病，究竟是哪条血管不通、30%还是40%不畅，需要定量研究，为治疗方案提供依据”。

关于货币政策工具问题，马骏说，目前，央行货币政策工具正在经历从数量型工具向价格型工具主导的转型。

“美国的转变最为彻底，从上世纪80年代后就不再看M2等数量指标。欧央行则采取不同模式，作为操作目标，短期盯住短期再贷款利率，且在中长期则弹性关注M3。”马骏认为，今后中国也应探讨、寻求更符合我们金融体系特点的模式。

资本项下开放为人民币国际化释放更多空间

《中国人民银行年度报告2013》提到进一步扩大QDII和QFII主体资格，增加投资额度，条件成熟时，取消资格和额度审批。

“这都属于资本项下开放的动作。如果QFII额度取消的话，作为资本流动的两大内容之一，对于投资组合管理、改革的意义都非常大。”马骏表示。

资本项下的完全开放，可能引发市场对于“三元悖论”这一极端情况的担忧。所谓“三元悖论”，其含义是：本国货币政策的独立性、汇率的稳定性、以及资本的完全流动性不能同时实现，最多只能同时满足两个目标，而放弃另外一个目标。

对此，马骏表示，几乎所有发达国家，在采取资本项目开放条件下，都实现了灵活的汇率体制，同时，国内货币政策存在独立性，未来中国也将向这个方向过渡，也就是说，维持汇率较大灵活性，同时国内政策利率独立、不能被外界某个变量所“绑架”。

今年以来，人民币汇率结束单边升值趋势、已累计贬值逾3%。“我们经常项目顺差接近正常水平，从这个意义上来讲，人民币汇率接近均衡水平，当然，在任何时点，汇率究竟距离均衡水平多远，存在不同判断，但与5年、7年前相比，我们已处于更为均衡的水平。”

就人民币单边升值趋势逆转对境外机构的吸引力问题，马骏认为，赌人民币升值并不是境外投资者持有人民币的唯一原因，只要中国实体经济与境外联系日益密切，采用人民币投资就可以有助于减少交易成本。此外，还存在第三方使用需求。

对于未来人民币汇率走势，马骏表示，主要方向仍是双向波动，且弹性继续加大，这也是为今后资本项下开放条件下，管理短期资本流动所需要的机制。如果缺乏足够弹性，在内外利差较大的情况下，会导致较多套利资金跨境流动。

地方债发行宜透明

5月下旬，在之前部分地区自行发债试点的基础上，国家进一步扩大了地方债自发自还的试点范围，新增试点包括上海、浙江、广东、深圳等10个省市。

“从学者角度来看，选择试点的主要原则应该是财政的透明度、稳健性。”对于试点地方选择，马骏认为，作为地方政府独立发债的管理体制，应考虑原则包括：一，发债地方政府要公布全口径地方资产负债表，包括机关事业单位、政府承担偿付责任的地方融资平台等的资产负债表。

二，公正、独立地使用评级机构，来确定合理的地方政府的融资成本。评级机构必须满足一定资质标准，评级公司的透明度、制约机制等都很重要，如披露程序、方法、指标、原始数据来源等。

三，对一级市场二级市场进行充分的信息披露，具体包括收入和费用的报表，资产负债表，以及三五年的偿债能力的预测等等。除此之外，马骏还认为，还应该通过立法设定地方债务的上限，建立预警体制等。

关于地方政府自主发债当务之急需解决的问题，马骏认为，应尽快修改相关立法，让阳光发债合法化，同时推动建立一系列全硬化地方预算约束的机制。他说，不能让地方债永远停留在是小范围试点。