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货币反替代重压逼迫外汇管理改革提速

上海证券报2014年05月29日08:40分类:人民币动态

核心提示:“货币反替代”现象的出现,是中国经济在转型过程中资本项目尚未完全开放条件下一种特有的金融现象。“货币反替代”对我国的宏观调控产生了越来越大的稀释作用。由于人民币对外币的反替代作用,造成了人民币持续升值的压力。

周子章

过度的货币反替代会破坏我国的经济、金融生态,甚至导致产业结构畸形化;从宏观调控角度来看,其削弱了货币和财政政策等宏观调控的执行效果,同时货币反替代过高还会阻碍经济的增长,阻碍人民币国际化的进程,必须予以高度重视。

相对于利率市场化的社会改革共识,汇率改革面临着不小的压力,随着央行货币政策实施的矛盾日益突出,汇率改革或需要有更为积极的深化。

中国巨额的外汇储备所引起的疑虑和非议正在滋长。为此,央行近日已提出了深化外汇管理体制改革的多种举措。在相应的试点上,上海自贸区跨国公司总部外汇资金集中运营管理试点正式启动。5月22日,央行又发布了上海自贸区分账核算业务实施细则及风险审慎管理细则等等。

央行在不同场合表态,今年将继续深化金融体制改革,增强金融运行效率和服务实体经济能力。进一步推进利率市场化和人民币汇率形成机制改革,保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。因此,从民间的政策争论到官方的正式表态,巨额外储已越来越变成了中国经济的麻烦,如何瘦身的问题越来越急迫。虽然当前学术界对于外汇改革的具体步骤还有种种担忧和分歧,但是加快推动外汇管理体制改革成为扭转当前我国宏观金融调控的重要突破口已毫无异议。

我国曾经长期饱受外汇短缺之苦,上世纪五六十年代“出口创汇”因此备受重视,迄今似乎已形成了一种传统。直到现在,创汇经济依然还是我国对外贸易的一个主要目标。过去高额的外汇储备被认为有助于提升国际清偿能力,抵御国际金融动荡风险,维持汇率稳定,增强国家信誉。但是,随着我国外储的不断积累,局面已经翻转了过来,巨额外储的负面效应逐渐超越了其正面效应,边际成本超过了边际收益。各界的批评因此日益增多。作为发展中国家,我国拥有如此高的外储,且大多以美元资产形式存在,在国内也引起“穷国借钱给富国花”的困惑,也让外界质疑中国的外储管理能力,并给了某些国际舆论指责我国加剧国际经济失衡以口实。

如果说社会各界都是从一个外汇角度来分析外汇储备对我国经济金融的影响,那么不容忽视的一个问题就是,除了过去我国一直执行创汇经济的外贸发展战略之外,还与当今世界美元独霸的国际货币体系有着密切的关系。尤其是对于发展中国家而言,在经济发展过程中,经济金融的全球化必然导致国内货币的替代化,一个典型就是拉丁美洲国家的美元化。

大量的发展中国家,由于经济规模较小,本国货币不可避免地出现美元替代的问题,但是对于中国而言,随着经济发展水平的提高,本身的市场规模庞大,巨大的经济体量促使人民币必然的要成为全球性货币,而在这个过程中,就出现了货币反替代的现象。

所谓的“货币反替代”,是指在一国的经济发展过程中,居民在本币坚挺且存在升值趋势下,普遍看好本币的币值或在本币货币资产收益率明显高于外国货币资产收益率时,改变原来对外币的偏好,从而抛售外币资产,持有本币资产,使外币过分集中于中央银行的行为和现象。一定程度上,“货币反替代”现象的出现,是中国经济在转型过程中资本项目尚未完全开放条件下一种特有的金融现象。

现行的外汇管理体制对我国的外汇储备的增加发挥了重要的作用。但在外汇储备激增的压力下,中央银行的基础货币内生机制创造使M2/GDP迅速增长,尤其是目前已经成为全球M2发行量最大的国家。这又引发了货币超发的争议以及对外来通货膨胀的担忧。一方面,央行通过结售汇制度,有效管理外汇流入,另一方面,为缓冲外汇储备激增给国内物价造成的上涨压力,央行通过发行央票对冲外汇占款。商业银行获得央票使货币投放实际上并没有形成实际增加,而且也不参与GDP的创造,从而导致M2/GDP迅速提高。而以外汇占款模式投放基础货币,也给我国的货币发行机制带来了挑战,尤其是在外汇占款余额高达 29.5万亿元的当下,成为我国基础货币投放的绝对大部分,而我国内生的货币投放则严重萎缩。

由上述分析可以可以看到,“货币反替代”对我国的宏观调控产生了越来越大的稀释作用。由于人民币对外币的反替代作用,造成了人民币持续升值的压力。而且,反替代现象进一步加剧了我国国际收支的失衡。自2001年以来,我国国际收支一直呈现“双顺差”趋势,其中资本项目顺差占比较大,很大程度上是由于短期外债大量增加形成的,国际收支顺差越大,外汇储备越多,国际市场的“羊群效应”越明显,这就使得人民币汇率升值预期压力变得更大,国际收支不平衡状况“雪上加霜”。虽然今年以来人民币汇率的持续贬值已使得套利有所减少,但是升值预期依然强烈。

过度的货币反替代会破坏我国的经济、金融生态,甚至导致产业结构畸形化;从宏观调控角度来看,其削弱了货币和财政政策等宏观调控的执行效果,同时货币反替代过高还会阻碍一国经济的增长,阻碍人民币国际化的进程。特别需要强调的是,由于货币反替代而引发的资本流入与退出,势必会给我国的经济带来很大冲击,也必然会对汇率和股市以及房地产市场产生冲击,因此,必须予以高度重视。

从货币反替代角度来看,解决我国的货币以及宏观金融调控矛盾的问题,笔者以为,需要从以下几个方面入手:首先,加快外汇管理改革,加速推动资本项目的开放,在对外贸发展战略方面,扭转创汇经济的发展思路。早在2012年,中国人民银行调查统计司课题组先后发表两篇关于我国推进资本账户开放的报告。而今年上月发布的沪港通项目,也在资本开放上迈出了积极的一步。但是,争议分歧也不小。其次,健全多层次资本市场,逐步开放股票、债券、商业票据、期货等市场,将流入我国的资本有序引入各个资金池,使其为实体经济服务,而非吹大股市楼市泡沫,制造金融安全隐患。另外,考虑设法改变我国现有的货币发行制度。(作者系中国金融网分析师)

[责任编辑:陈周阳]