人民币会大幅贬值吗?

邱思甥

年初人民币兑美元最高一度升值至6.0393，市场一面倒地强烈预期人民币汇价将会升破6。岂料仅过了不到1个月，人民币中间价突然连续下行，引发市场对官方刻意引导人民币贬值的猜测，再加上新近公布的汇丰中小型企业2月PMI指数仅有48.3，不但较上月的49.5大幅下滑，更连续两月低于50，代表制造业活动趋于紧缩，高盛甚至发表了中国和新兴国家的信用风险将是2014年全球宏观经济最大风险的评说。一时间，中国经济与人民币未来走势又成了焦点。

为什么市场总习惯把PMI连续下滑与人民币走势画上等号?让我们先回顾上一次人民币贬值的历史经验。2012年8月，人民币也在首度升破6.30的争议当中毫无预警地转升为跌，在升破6.30之后迅速反转，从6.29贬到6.38的波段低点才止稳。当时全球经济正遇逆风，发达国家经济复苏明显乏力。欧债危机未歇、中国在当年6、7月连续二次降息，美国甚至在9月出台了第三轮量化宽松政策，而中国官方的PMI也连续4个月下滑。不过在全球经济回稳后，人民币重启升势，一路再创新高到现在几乎破6的水平。

另一个解释人民币近期贬值的原因，来自于美联储货币政策的改变。自2013年5月伯南克发出QE可能退场的信息后，全球金融市场特别是新兴国家的股、汇、债市剧烈震荡。市场普遍认为，在新兴国家近年来经济快速增长的背后，脱离不了美国超级宽松货币政策的推波助澜。QE的退场，除了将从市场上抽回泛滥的流动性，更将推升美元走强，而这些都将重创新兴国家经济，特别是外债比例过高、经常账由正转负或是持续赤字的国家，所谓脆弱五国之名不胫而走。

身为全球第二大经济体的中国自然也在投资人的密切观察之下，不过值得大家思考的是，从2013年5月至今已有大半年之久，在新兴国家汇率市场普遍小幅贬值、已反映完经济基本面的情况下，用这个原因解释人民币近日的贬值是否过于牵强?中国今年1月的进、出口仍有两位数增长，经常账目盈余虽然由高峰期的占GDP10%下滑至目前的2%至3%，但这应该视为经济结构转型稳步向好的讯号，并不存在系统性风险。

2005年人民币第一次汇改，开启了一波25%的单边升值行情，直到2008年金融海啸而暂停。而在2010年二次汇改以来，人民币升值速度虽有所放缓，基本上仍反映中国经济基本面的稳定发展，同时也显示人民币的国际化方向。然而，在笔者看来，虽然已经过了两次汇改，但仍有进一步汇改的空间，第一是波动幅度区间虽然有所放大，但单边升值的痕迹仍太过显著，监管似乎过度低估了金融市场的弹性，担心人民币一旦贬值可能会引发大量资本外逃，如此一来，不但无法让汇率适时反映中国经济的基本面，而且单边升值更容易引来套利的热钱，特别是在国内利率尚未市场化的情形下，影子银行业务大行其道，偏高的无风险利率更增添了对国际热钱的吸引力；第二是国内民众目前普遍面临投资渠道不足的困境，鉴于A股表现令人失望，又不想忍受购买力下滑，房地产成了唯一的出口，人民币单边升值于是成了楼价过度上涨的重要推手。

由此看来，在中国外债比例不高，经常账仍呈现盈余，甚至有高达4万亿美元外汇储备支持的情况下，可以说中国并不存在因资本外逃引发经济不稳的因素，顺应经济基本面放缓的货币适度贬值，本是经济波动下正常的反映，投资人实在无须过度恐慌。而今年中国经济走势应该较去年更为乐观，一是欧美经济复苏愈趋确定，中国的出口动能似应无虞；二是经济改革短期虽可能带来部分投资放缓，长期则将释放出更多的改革红利，未来十年中国在城镇化及经济结构升级转型的带动下，GDP维持7%以上的增长将是大概率事件，人民币长期仍然看升。

虽然短期汇率走势由经济基本面决定，但长期来看，衡量一国汇价的最好指标应是其GDP占全球的比例。从这一角度看，美国经济复苏虽然可以激励美元短期走势，但全球经济多极强权之势已然形成。美国已不再是唯一强国，美元在长期内很难再重回当年的高点，而人民币目前已是除美元外第二大贸易交易货币，其流通性正逐步加强，持有人民币的实质需求持续升高，未来中国将循序渐进开放资本账户与金融市场的限制，增加投资人对人民币的投资需求与各国央行对人民币的储备需求，人民币在中长期仍有持续升值的空间。

通常汇率市场每年的波动幅度并不算大，一般国际货币约在10%以内，如果不透过杠杆放大投资倍数，很难有高额回报。高杠杆是双刃剑，一旦亏损，幅度也将随之放大，投资人千万不能只看到高回报而忽略了风险。换个角度来看，既然人民币的贬值来自近期对中国经济的某些悲观预期，笔者因而建议投资人不妨逢低买进股票，特别是与大盘指数相关性较强的个股。目前来看，股价已大幅反映未来风险的银行及房地产类股，在未来年报公布前后应有估值修复的空间，两位数的回报应该可以预期。 (作者系国际理财规划师CFP，证券分析师CSIA)