降杠杆需要柔性操作 货币政策更需把握力度

毋庸置疑，许多行业都处在新一轮去产能周期中，中国经济也需要整体降杠杆。但应警惕的是，在去产能周期迭加降杠杆的时候，宏观经济和金融市场发生波动的概率也会大大提高。这种背景之下，货币政策操作更需把握好力度，让经济运行有一段适应的缓冲期。

回顾年初以来的政策操作，货币政策做到了有“定力”、不“放水”，但也给金融市场带来了较大压力。6月的“钱紧”和前一阶段的货币市场利率上行，都让市场心有余悸。基于对流动性的悲观预期，金融机构普遍主动“降杠杆”，也让实体经济很受伤。

在监管政策方面，有市场消息称，《商业银行同业融资管理办法》有望于明年2月实施。其中主要内容包括:1、单一同业授信额度不超过一级资本的50%；2、全部同业资产负债总规模不超过普通存款的50%；3、全面叫停买入返售的非标资产业务；4、对于同业业务根据类别参照同类型的表内业务计提拨备。随着监管政策的趋紧，银行业调整资产结构将推高债券利率，可能推高社会整体融资成本。

另外一方面，虽然美联储耶伦倾向“鸽派”，但市场对明年3月美逐渐退出QE的预期仍高。中金公司首席经济学家彭文生判断，市场预计明年3月开始美联储会逐步退出QE，尽管是一个温和渐进的过程，可是全球货币环境仍然会因此有比较大的变化。尤其是新兴市场的风险偏好降低，导致资本从新兴市场流出。

整体流动性条件并不乐观，实体经济的情形又如何呢?有机构判断，中国经济仍然站在脆弱平衡的边缘。

10月PPI同比下降1.5%，低于市场预期且连续20个月处于负值区间，按照当前PPI六个月环比状况预计PPI同比在2014年第一季度仍将处于负值区间，PPI持续为负反映了整体工业行业产能过剩、产能利用率偏低的现实状况。要解决产能利用率偏低的问题，要么中国经历一场明显的去产能过程，或者外需足够强到帮助消化部分产能，目前看来外需中除美国基本面稍好，其他经济体仍处于调整期，这样的状况恐怕难以明显帮助中国消化产能。与此同时，债市收益率自三季度以来一路上行，企业盈利能力疲弱而资金成本明显上升，有媒体因此称中国的明斯基时刻正在加速到来。

有专家认为，在这种双层挤压之下，政策应该给去产能降杠杆更多的时间。在未来一个较长时间里，货币政策降低杠杆是主基调，但降低杠杆所采取的方式会更加温和，目前，政策的预期管理更多关注的是银行间市场的利率水平，公开市场操作应该更加灵活。

央行已经注意到这一点，其在《2013年第三季度中国货币政策执行报告》中表示，以往依靠外需和地方政府主导高投资的增长模式面临转型，但新的强劲增长动力尚待形成，经济运行往往呈现脉冲式的小幅和反复波动特征。在近几年较大幅度加杠杆后，经济可能会在较长时期内经历一个降杠杆和去产能的过程。

央行强调，继续实施稳健的货币政策，保持定力，精准发力，增强调控的针对性、协调性，适时适度预调微调，把握好稳增长、调结构、促改革、防风险的平衡点，重点是创造一个稳定的货币金融环境，促使市场主体形成合理和稳定的预期，推动结构调整和转型升级。(记者刘振冬)