人民币期权避险时代

企业应根据自身的情况，选择更加多样化的交易策略，可从单纯锁定汇价点位调整为锁定汇价点位与锁定汇价区间相结合。

2005年7月人民币汇率形成机制改革以来，我国外汇市场加快发展，交易品种日趋丰富，银行针对企业客户，在市场上相继推出远期、外汇掉期和货币掉期三类人民币外汇衍生产品。据统计，截至2012年年底，各类人民币外汇衍生产品累计交易量为3.04万亿美元，较上年增长27.2%。但与发达经济体和一些新兴市场经济体相比，我国外汇市场仍旧存在交易品种单一，产品功能不够多样化的问题。

2012年4月16日的汇改，进一步扩大了银行间外汇市场人民币兑美元即期交易浮动幅度。此后，人民币汇率弹性进一步增强，双向波动明显：据统计，交易价相对于中间价的日间最大波幅全年日均为0.55%，高于2011年0.18%的波幅水平。

人民币汇率弹性的增强，给推出期权类的人民币外汇衍生新产品提供了基础。一方面市场呈现出存在期权交易所需要的波动率；另一方面，企业进一步增强了汇率风险管理的意识，运用避险工具进行保值的需求日益上升，对于期权这种新产品的交易意愿增强。企业认识到，面对汇率的双向波动，不管理风险才是最大的风险。同时，企业根据自身的情况，选择的交易策略也更加多样化，从单纯锁定汇价点位调整为锁定汇价点位与锁定汇价区间相结合。

人民币期权交易

人民币期权交易是指在未来某一交易日以约定汇率买卖一定数量外汇资产的权利，分为看跌期权与看涨期权。期权买方以支付期权费的方式拥有权利，期权卖方收取期权费，并在买方选择行权时履行义务。期权交易买入和卖出均以外币为标的物，期权交易币种、金额、期限、定价参数、成交价格(期权费)和结算安排等，均由客户和银行双方协商议定。目前规定，客户只能从银行买入期权，不得卖出期权，且期权种类为普通欧式期权。

案例1  某进口贸易企业一个月以后需购入1000万美元用于进口原材料的支付，即期美元对人民币汇率为6.3580，远期价格为6.3770，但企业又不愿意现在买入并持有1个月的美元头寸。市场方向不明，企业担心未来人民币大幅贬值导致购汇成本大幅上升，此时该如何协助企业管理汇率风险呢？

此时，该企业就可以与银行办理一笔期限为1个月的，执行价格为6.3770的美元看涨期权交易，并支付一定的期权费(报价为120bps)。也就是说，6.3890的行权价格是企业的盈亏平衡点。

一个月后，如果即期价格高于6.3890，则企业可以按照6.3770的价格买入1000万美元用于原材料货款的支付。如果即期价格低于6.3890，则企业仍保留有以市场低价购汇的权利，可以根据实际情况不执行期权，按照当时的即期价格买入美元用于支付。通过上述交易，该企业可以用较低成本(期权费)获得美元升值的好处，并避免了美元贬值的损失，从而锁定其汇率风险，达到规避风险的目的。企业的风险点在于，一旦市场未能如预期发展，将损失全部期权费。

案例2 某出口贸易企业一个月以后有1000万美元的外汇收入，即期美元对人民币汇率为6.3580，远期价格为6.3760。市场方向不明，企业担心未来人民币大幅升值导致结汇收入大幅缩水，此时该如何协助企业管理汇率风险呢？

此时，该企业就可以与银行办理一笔期限为1个月的，执行价格为6.3760的美元看跌期权交易，并支付一定的期权费(报价为120bps)。也就是说，6.3640的行权价格是企业的盈亏平衡点。

一个月后，如果即期价格在6.3640以下，则企业可以按照6.3760的价格结汇1000万美元。如果即期价格高于6.3640，则企业有不执行期权的权利，可以根据实际实际情况以市场高价结汇，按照当时的即期价格售出美元。通过上述交易，该企业可以用较低成本(期权费)获得美元大幅贬值的好处，并避免了美元升值的损失，从而锁定其汇率风险。 

从以上两个案例可以看出，期权是一种选择权，企业支付期权费后，在未来有权以约定的价格买卖约定数量的外汇。外汇期权相对于远期结售汇而言具有灵活性的优势。例如，对于出口企业而言，选择远期结汇业务虽然可避免外币贬值可能带来的损失，提前锁定结汇价格且无需支付费用，但同时也不得不放弃外币升值可能带来的收益。也就是说，无论市场走势如何，远期合约是一种强制性义务。相比之下，期权交易的好处在于具有灵活性，即外币贬值时可选择行权，以约定价格结汇，外币升值时则可放弃行权，以市场价格结汇，但需要提前支付一定的期权费。

人民币期权组合交易

期权组合是指客户同时买入一个和卖出一个同币种、同期限、合约本金相同的人民币对外汇普通欧式期权所形成的组合。其具体包括以下两种类型：

一是外汇看跌风险逆转期权组合。客户针对未来的实际结汇需求，买入一个执行价格较低(以一单位外汇折合人民币计量执行价格)的外汇看跌期权，同时卖出一个执行价格较高的外汇看涨期权。

二是外汇看涨风险逆转期权组合。客户针对未来的实际购汇需求，卖出一个执行价格较低的外汇看跌期权，同时买入一个执行价格较高的外汇看涨期权。

在外汇期权交易的基础上推出的外汇看跌和外汇看涨两类风险逆转期权组合业务，均属于零成本期权组合业务。所谓零成本期权组合，是指通过对期权的买卖组合，买入期权的期权费支出与卖出期权的期权费收入相互抵销，使保值的净成本为零(或接近于零)，从而既能获得保值的灵活性，又可降低交易成本。

案例1  某进口贸易企业一个月以后需购入1000万美元用于进口原材料的支付，即期美元对人民币汇率为6.3580，远期价格为6.3770。企业认为未来市场将会在一定范围内波动，有严格的成本控制点，同时想保留低价购汇的可能，此时该如何协助企业管理汇率风险呢？

此时，该企业就可以购买外汇看涨风险逆转期权组合，也就是买入1个月执行价格为6.39的美元看涨期权，同时卖出执行价格为6.37的美元看跌期权，期权费几乎可以相互抵消。

一个月以后，如果当时的即期价格高于6.39，则企业买入期权执行，卖出期权不执行，企业以6.39购汇，优于当时的市场价格，使购汇成本处在企业财务成本控制范围之内；若到时即期价格低于6.37，则企业执行卖出期权，不执行买入期权，企业以6.37购汇；若到时即期价格在6.37至6.39之间，则两个期权都不执行，企业以当时的市场价格购汇。通过期权组合交易，企业可将购汇成本锁定在6.37至6.39之间。

案例2  某出口贸易企业一个月以后有1000万美元的外汇收入，即期美元对人民币汇率为6.3580，远期价格为6.3770。企业认为未来市场将会在一定范围内波动，有严格的成本控制点，同时想保留高价结汇的可能，此时该如何协助企业管理汇率风险呢？

此时，该企业就可以购买外汇看跌风险逆转期权组合，也就是买入1个月执行价格为6.3520的美元看跌期权，同时卖出执行价格为6.39的美元看涨期权，期权费几乎可以相互抵消。

一个月后，如当时的即期价格高于6.39，则企业卖出期权执行，买入期权不执行，企业以6.39结汇；若到时即期价格低于6.3520，则企业执行买入期权，不执行卖出期权，企业以6.3520结汇；若到时即期价格在6.3520至6.39之间，则两个期权都不执行，企业以当时的市场价格结汇。通过期权组合交易，企业可将结汇价格锁定在6.3520至6.39之间。

随着期权与期权组合交易的推出，其相对于远期交易所具有的灵活管理汇率双向波动风险的吸引力逐渐体现出来。据统计，2012年银行对客户期权市场累计成交285亿美元，较上年增长32倍。目前对期权组合交易的监管，一是坚持实需交易原则，即为防止大规模的纯粹投机交易，要求客户办理期权组合业务必须有贸易、投资等真实交易背景；同时要求银行亦应开展必要的真实性与合规性审核，以确保符合套期保值原则。二是强调整体性原则，即客户从银行买入期权和向银行卖出期权必须是一个整体合约，防止客户“裸卖”期权。此外，监管还要求客户卖出期权收入的期权费应不超过买入期权支付的期权费，以防止客户为获取净收入期权费而过度承担风险。

(案例中的价格不代表目前市场报价)

作者单位：中信银行金融市场部

文/孟阳  编辑/韩英彤