张茉楠：资产证券化首先要隔离风险

张茉楠

中国新一轮资产证券化扩容试点的大幕已经开启，这被视为盘活金融存量，进一步推动金融支持经济结构调整和转型升级的重要战略措施。然而，资产证券化也是一把“双刃剑”，如何建立资产证券化的风险隔离机制和完备的金融监管框架意义更加重大。

所谓资产证券化，本质而言就是发起人将缺乏流动性但能在未来产生可预见的稳定现金流的资产或资产集合出售给特殊目的载体。资产证券化是20世纪最重大的金融创新活动之一，上世纪90年代以来，发达国家出现资产证券化浪潮，全球金融结构以及信用配置格局发生了重大改变。

然而，作为一种精巧的结构性融资制度，资产证券化在增进资本流动性并提高资金使用效率的同时，其所引发的一系列风险也不可忽视。由于资产证券化是投资风险重新配置的过程，在提高资本流动性的同时，投资风险在不同承受主体之间作出此消彼长的重新分配，由此拉长了融资链条，引发风险进一步扩散和放大，甚至可能在多个市场多向交互传导，酿成系统性风险。

美国次贷危机在资产证券化方面的教训值得警戒。次贷危机微观层面最直接、最根本的诱因在于贷款发起人信贷标准下降，大量不合格不审慎的信贷被作为基础资产，使证券化的大厦建立在“沙砾”之上，直至泡沫破灭。这场危机的巨大冲击至今余波未平。

中国资产证券化进程起步不算早，但资产证券化的需求却日益强大。目前我国可以进行证券化的资产已经非常多， 如房地产贷款、企业各种应收账款、信用卡应收款、汽车贷款等等，都可以成为资产证券化的标的资产。由于这其中好的资产与坏的资产混杂在一起，且都可能作为被资产证券化的基础资产，这就存在着不好识别的道德风险。银监会发布的监测报告显示，中国银行业的不良贷款(N PL)二季度增加130亿元人民币至5400亿元人民币，尽管不良贷款率仅为0.96%，但隐性不良资产风险仍不可小视。

这种风险主要体现在：对资产证券化的风险失控也表现为对证券化基础资产审查不严，标准宽泛。基础资产的形成和质量是资产证券化的逻辑起点，在一定程度上，它也是决定资产证券化成功与否的关键因素。当前商业银行的表外融资新增规模大都超过表内信贷新增规模，表外融资风险具有较强的隐蔽性和不确定性，一旦出现偿付压力，商业银行可能会动用表内资金来偿还，使表外风险转移至表内。而一般而言，证券化的基础资产被打包为“资产池”分配给不同的投资者，这样风险也就在不同投资者之间传递和转移，特别是如果证券化产品以及交易结构十分复杂将大大降低证券化产品的透明度，就更难以区分风险承担者和风险连带者。

因此，资产证券化的良性运转离不开完善的制度保障，良好的风险隔离设计会发现并校正风险，至少隔断风险的蔓延。然而，中国资产证券化的风险隔离机制几乎还是空白。目前，我国还没有资产证券化的专门立法，相关规范性文件主要是中国人民银行和银监会于2005年4月联合发布的《信贷资产证券化试点管理办法》，资产证券化进程中所必须涵盖的，诸如基础资产标准、资产真实出售、担保信用增级、会计处理、机构投资者准入等方面的架构也并没有完全建立起来。

从这个意义上讲，如何尽快建立起成熟的资产信用评级市场，建立更加完善的金融监管体系，形成完备的风险隔离机制，可能是中国资产证券化过程中更为迫切的任务。