资本项目开放进程取决于相关制度完善（3）

进一步推进人民币资本项目可兑换

离不开基础工作的完善

未来人民币资本项目可兑换的主要工作也将主要围绕以上四个方面展开，如果对它们的管制得以根本放松，尤其是由事前审批变为事后登记，对非居民给予国民待遇，人民币资本项目就可以称得上实现了可兑换。

以上所述四个方面能否从根本上放松，笔者个人认为，并不取决于监管部门在这四个方面管理方式的改变或放松，而是取决于背后相应基础性工作或者说制度的建立和完善程度。如果相应的基础性制度没有建立和完善，而贸然开放，有可能导致风险甚至危机。

这里需要补充说明一下，具体到一个资本项目的可兑换一般可包括两个环节，即交易环节和货币兑换环节。相比来看，交易环节更重要，如果某个资本项目是禁止交易的，那么在货币环节也必然是禁止的，即使可以兑换，也没有实质性意义，因为无法达到资本交易的目的。不同子项目的交易环节的管理往往处于不同的政府管理部门，但是所有子项目的兑换环节的管理却是集中在央行（在中国还包括外汇管理局）。

所以，资本项目可兑换问题集中表现为央行的事情。但是事实上，具体到某个资本项目能否可兑换以及可兑换到多大程度，主要是决定于“交易环节”的管理部门，央行则处于相对次要的地位。例如，中国股票市场对非居民的开放的主要决定权在证监部门而不是央行。“交易环节”的能否放开以及放开的程度，最终取决于相关制度的完善程度。

针对以上四个方面的管制，未来资本项目可兑换离不开以下四个方面基本制度的完善。

一是应该实施个人和家庭综合纳税制度。

如果中国没有建立起完善的个人和家庭综合纳税制度，个人项下的资本流出就不可能根本放开。尽管我国已经实施了个人所得税制度，但是并不完善，个人所得税基本上停留在工资所得上，并不是个人全部所得。如果不能实行个人和家庭综合纳税制度，政府就不可能掌握个人和家庭的资产负债表，就无法确定个人和家庭是否真正拥有其账户上的资产。

举个简单的例子，假如有一个准备“逃跑”的企业主，通过民间借贷的方式筹集了大量资金并存入自己的银行账户，假定此时已经放开了个人资本流出，那么他就可以通过官方申请汇出，此时要证明银行账户上的钱属于他本人或家庭所有，假如没有实行个人和家庭综合纳税制度，此时的证明只能是“自证”，即他本人给本人证明，这就等于没有证明。如果对此予以认可，他就会通过正规的渠道堂而皇之的“跑掉”。那些借给他钱的人日后发现他已经逃跑，必然向官方请求赔偿，因为是你批准他汇出的。

实行个人和家庭综合纳税制度后，政府不仅能够清楚掌握个人和家庭的财产，也能清楚掌握个人和家庭的负债。除了个人和家庭综合纳税制度外，对于那些认为有必要征收遗产税和赠予税的国家，也往往在建立了遗产税和赠与税制度后，才会完全放开居民的资本流出，否则，如果过早的放开，就会造成税源的流失。

二是应该完成利率和汇率市场化。

完成了利率和汇率市场化后，一国货币就不会存在无风险套利空间，这种条件下，才能放开境内企业和个人从境外借款和在境外存款。在没有完成利率和汇率市场化的国家，如果存在正的无风险套利空间，那么，境内的企业和个人就会从境外借款转移到境内兑换成本币，来套取无风险收益；而如果存在负的无风险套利空间，那么，境内的企业和个人就会将本币兑换成外汇存放境外来规避国内可能存在的财产损失。无论是大量流入还是大量流出来进行套利，都会对本国经济和金融造成不利冲击。资本项目完全可兑换应该在完成汇率市场化之后。

当前，我国实行的是爬行盯住（一篮子货币）的有管理的汇率制度，汇率市场化的程度还较低，汇率的交易弹性很低，主要靠央行在外汇市场的买卖来帮助市场实现出清和维持汇率的稳定。要进一步推进汇率市场化，除了央行要退出外汇市场的日常交易外，应该进一步放松实需原则，允许基于汇率预期的套利交易，央行则承担特殊情况下的干预功能。

三是建立起完善和有效的中小投资者保护制度。

一国证券市场尤其是股票市场的对外开放，必须在已经建立起了完善和有效的中小投资者的保护制度之后才可以。这种情况下，才能有效约束国际短期资本的投资投机行为，将开放的风险降到最低。国际资本尤其是短期资本都是机会主义者，可不是喜欢做好事的“活雷锋”，尤其喜欢钻空子和利用制度漏洞来获取超额利润。在发达国家，基本上都建立起了有效的保护中小投资者的制度，如果有机构做“恶庄”，中小投资者就可以利用法律武器保护自己的合法利益，而做“恶庄”的机构如果不能够自证清白，则会面临巨额罚款，并要对受害者支付巨额赔偿。

不久前，中国双汇国际宣布收购美国史密斯菲尔德公司后，爆出一名泰国人在宣布收购交易之前八天时间内通过大规模买入史密斯菲尔德公司股票的看涨期权而实现了3400%的利润。该账户因涉嫌收购交易之前获得消息进行非法交易而遭美国证券会调查。在我国，经常能够遇到某只股票莫名上涨，此后再宣布重组或其他重大利好消息，但是未见有人或机构因为“内幕”交易而遭受调查和重罚。

当前，我国股票市场并没有建立起有效的保护中小投资者的制度，控股股东或大股东边发利好、边套现的行为并非偶见。机构投资者做“恶庄”家将中小投资者视作“鱼肉”来宰割的行为更是时有发生。中小投资者即使发现了自己的正当利益遭受到了大股东或“庄家”的侵害，由于很难举证，往往很难通过诉讼获得必要的赔偿，更不要说巨额赔偿了。

最近，有证监会官员在接受采访时表示认，与内幕交易对市场造成的危害，特别是违法犯罪分子获取的不法收益相比，对内幕交易违法犯罪的打击和制裁力度还不够，不足以震慑不法分子。在还没有建立起有效的保护中小投资者的制度下，如果对非居民开放了股票市场，流动性更强、操纵手段更加多样更加隐蔽的国际游资极有可能利用这些漏洞来获取不正当利益，而遭受损失的不仅是中国的中小投资者，整个市场都有可能受到重创。

四是建立起完善的房地产市场调控制度。

据有关报告介绍，国际货币基金组织185个成员国中只有少数几个国家对非居民投资本国房地产没有限制。有很多国家不允许非居民购买本国物业，即使已经居住半年以上并且仍可能继续居住也只能租房，而不允许购买。正如上面所介绍的，我国在法律层面上似乎不允许非居民购买住房，但是实际操作中又允许外国人持有中国住房和物业。因此，个人认为首先我国应该在法律上对此问题予以明确。

当然，美国等部分发达国家并不禁止非居民购买本国房地产。国际上当前存在两种典型的房地产市场管理或调控方式，一种是美国方式，不限制非居民购买本国房地产，但是对存量房征收房产税，日后卖出则要征收个人所得税，因此，在美国投资房地产的收益并不可观；另一种是德国方式，实行严格限制房地产业利润和房租价格的行政管理方式。这两种管理方式都保证了房价的相对稳定，尤其是德国方式下，长期看房价涨幅甚至低于通胀率。

美国房价其实总体还算稳定，在次贷危机爆发前，尽管出现了一轮房价大幅上涨，但在2000年到2007年7年时间里，美国平均房价也仅上涨了50%多点。我国至今没有建立有效的房地产调控制度，过去十年里，房价不仅没有因为调控稳定下来，反而是每波调控之后房价都要上一个新台阶。在我国没有建立起能够维持房价相对稳定的房地产市场调控机制的情况下，如果对非居民开放了该市场，国际游资必然将中国房地产市场作为获取超额利润的投资场所。