2013年两会访谈：3月12日专访中央结算公司宗军

主持人：各位网友大家好，欢迎收看新华08网(中国金融信息网)“两会”访谈特别节目。今天来到我们演播室的嘉宾是中央国债登记结算有限公司研发部主管宗军。宗先生您好！

宗军：您好！

主持人：每年的“两会”都有很多关于资本市场改革的消息传出来。今年的“两会”有没有这方面的提案或者议案呢？

宗军：债券市场这几年是大家关注的一个热点问题，那么大家对于债券市场的发展也很重视。中央的要求就是未来中国经济是在经济结构调整方面要有所作为，那么债券市场理应为此提供一些支持。在去年颁布的金融业“十二五”规划当中有明确提出来要稳步扩大债券市场规模等一系列提法。
从今年的“两会”提案来看，有人大代表提出市政债的试点问题，也有政协委员提出议案，就是重推国债期货。总之，债券市场是大家所关注的一个焦点。

主持人：有专家表示，中国债券市场可能需要进行相关改革，来满足新型城镇化建设的资金需求。您认为会不会产生这样的改革，来满足我们的建设需求呢？

宗军：债券市场要支持城镇化，我个人认为用三句话进行概括：
一是“堵不如疏”，意思就是说应该从法律上、从操作这个层面，应该承认地方政府融资的必要性，从法律上承认它的合法性。因为我们看到，“十二五”期间地方面临着城镇化转型这么一个大的发展期，确实在基础设施投资、保障房建设、民生保障这方面都需要很大的资金投入。这一块债券市场可以有所作为，这是肯定的。而地方财力由于时间分配不均匀，可能将来城市发展了，它的收入增加了，但是现在没有这个现金收入，这需要债券进行支持。 第二句话就是地方债要“各归其流”。所谓“各归其流”就是现在地方债发债有一些探索，有一些形式是由中央代发，或者是地方自行发的地方政府债，有的是地方政府融资平台发行企业债券。那么这些形式，我觉得这些探索都没问题，但是所要关注的是要找对各自的形式所适用的条件。
我们认为对于那些自己的项目有现金流的，现金流可以覆盖负债成本的，那么你可以通过企业发债的形式。但是如果是以政府担保或者是政府税收为基础的，这个应该是通过地方政府发债。所以这是“各归其流”。
另外我们也考虑地方政府基础建设并不一定要通过地方政府负债来解决，不能在负债上面打圈圈。地方政府可以用贴息的办法鼓励私人企业来参与到这块领域当中来，或者是地方政府成立专门的担保基金，以担保基金为申请企业的经营活动提供一方面的信用支撑，不完全是用发债。
第三句话我们叫“各就其位”，就是如果你同意他发债了，你必须要建立一套科学、规范、可持续的地方政府债务的管理体制和运行体系。比如说法律方面要规定发债的主体是谁、怎么偿还的、偿还条件、资金使用的方面。从行政方面来说，要建立地方人大和国务院方面的监管、问责机制。那么从市场约束方面，你要建立信息披露、信用评级这一套的机制。

主持人：很多人希望交易所债市和银行间债市能够实现互联互通，打破现在相对隔绝的状态。您认为两个市场的互联互通是否在今年能取得实质性的进展呢？

宗军：前几年这个问题议论得比较多，现在大家还在持续关注。
首先一点，市场需要多元化的选择。本身债券市场的参与者的目的也是多元化的，有的是为了融资，有的是流动性管理，有的是为了长期的投资、资产配置，有的是为了短期的策略投资。这样多元化的需求就需要一个多元化的交易方式进行匹配，所以说在中国的市场上出现多元化的市场是不足为奇的，国际上这样的市场也很多。
另一方面，国家确实形成了“银行间债券市场为主体，交易所债券市场为补充”的格局，我觉得这个格局也符合债券市场发展的规律。从理论来讲，银行间债券是属于场外的机构市场。机构市场是以大众交易为主，应该是适合这个发展。
从实践来看，国际市场，无论是美国、欧洲还是日本这些发达国家的市场还是新兴市场，绝大部分的债券市场90%以上也都是在场外达成的，所以我觉得这个没什么太大的问题。
第三个，我们有了银行间债券市场，有了交易所债券市场，它们之间的互联互通确定在这几年取得了一定的进展。 这个进展主要表现在，一个是券种方面。现在我们财政部发行的国债、发改委核准的企业债都已经实现了跨市场的流通。这样一来，我国债券市场40%左右的债券已经实现跨市场。
第二个表现就是主体连通。主体连通表现为商业银行重返交易所试点以来，商业银行进入交易所，交易所原来缺的商业银行这个主体补充上了，这样一来两个市场的主体渐渐趋于一致。
那么为什么在互联互通取得一定进展的情况下大家还提出这个问题呢？我感觉主要是当前存在的商业银行和交易所是在维护现有的监管分制、托管机构分设这么一个现行格局下，需要做一些改进措施。我们认为只有建立统一的托管结算，这才能够从根本上解决相互隔绝的状态，实现真正的互联互通。
所以从国际上来看，发达国家的债券市场也有很多子市场，但是它从来没有提出所谓的市场分割问题。一个根本原因就在于他们的托管结算基础设施是统一的。那么有了统一的基础设施，对于监管者来说能够把握全市场的信息，有效地提高监管的有效性，减低监管成本。从市场来讲，避免了市场交易者开立分设账户，还有分设人员所带来的操作成本，也降低整个系统链接的操作风险。
那么从整个市场来说，中国债券市场成了一个整体，能够提供更高的透明度和信息的集成度，这对于中国债券市场提国际高竞争力是有帮助的。

主持人：这几年随着债券市场的纵深发展，利率市场化的可以说取得了一定的进展。您认为利率市场化在今年会不会取得更大的进展呢？

宗军：我个人觉得利率市场化可能维持小步快进的格局。应该说过去几年债券市场的发展对我们利率市场化的推进提供了很好的基础条件。
首先，债券市场本身现在已经完全实现利率市场化，这是很大的一块。100多万金融资产，20多万债券已经实现了，这是很大的进步。
另外，债券市场的发展，特别是信用债券市场的发展为企业贷款的定价提供了一个很好的参考，这也是有利于市场化推进的。 再一个，由于债券市场发展起来了，各类的理财产品、资产管理计划投资了债券。这样以来，与存款有一定替代关系的理财产品的定价又逐步和债券的利率水平相关联，这样又给存款利率市场化奠定了一个好的基础。
利率市场化2013年不会有太多的突破。利率市场化的推进还有一些前提条件。利率市场化推进之后，商业银行必然面临着转型和竞争的压力。那么市场条件下市场就会带来优胜劣汰。但是商业银行这种金融机构具有很强的外部性，金融机构的失败会影响到全社会系统性的风险管理。这样一来，我们需要在很多方面对市场化提供一些保障。比方说建立金融的风险安全网，推出风险防范制度；又比如说为商业银行转型提供利率风险管理的工具，要推出更好地利用利率的衍生品；又比如说还要为发展非银行的金融机构打基础，为商业银行从银行到非银行的这种转型提供一个承接者，有更多的交易对象，降低过度依赖商业银行的情况。所以这些方面我觉得都是要深化利率市场化的一个很重要的前提条件。这些前提条件准备好了，我们才能大刀阔斧地进行。
我觉得近几年可以采取的一个办法，存款利率浮动比例可能会提高，现在浮动了1.1倍，我觉得提到1.15倍或者是1.2倍也不是不可想象的。

主持人：有专家表示，债券市场需要更多地引进境外合格机构投资者。您认为引进更多的境外合格机构投资者对我们的人民币国际化是否会产生影响？

宗军：那肯定是的。债券市场近几年的一个重要特征就是债券市场的开放程度，那么境外机构投资者越来越多。债券市场的开放本身来讲是双方面都需要。
首先是境外投资者需要，随着中国经济的发展，中国债券市场不断完善，流动性不断提高，境外投资者对人民币资产越来越感兴趣，其中对债券的兴趣日益浓厚。特别是这次国际金融危机之后，全球的投资者都想投资安全资产，那么人民币的币值比较稳定，流动性相对提高，应该说是投资的首选之一。 境外投资的另一个需求是因为境外人民币的流通量扩大了。这些境外持有人民币的投资者需要有一个投资渠道，需要回流，我们可以给他们提供这样一个通道。
从中国债券市场自身来讲，也需要境外投资者扩大投资。一个原因就是我们债券市场规模虽然是世界上排名居于前列了，但是占GDP的比重还在50%左右，这个比例跟世界上发展中国家平均的水平——100%以上，还有很大的差距。这样一来，扩大境外机构投资者，从供求双向平衡推进来看是一个很重要的措施。
另一方面，我们国家是一个大国，大国金融要求的是在保持自身金融相对稳定的同时，能够主动去增加对周边地方的辐射力。这就需要吸引境外投资者参与到你这个市场当中来，只有不断扩大自己的市场，大家愿意过来，才能实现在全球范围内配置自己的资源，从而壮大本国的经济实力。

主持人：您给我们介绍一下离岸人民币债券发行的情况以及这个市场目前存在的问题。

宗军：香港离岸人民币债券市场也有一个俗称，叫“点心债”。这个市场目前来看具有这么几个特点。
一个特点，这几年“点心债”市场的增长还是比较快的，从2007年起步，然后2010年上了一个大台阶，2011、2012年都突破了1000亿，增长规模比较惊人。
第二个特点，“点心债”市场的主体日益多元化。我们讲有两个50%。一个50%就是从发行人来讲，原来都是以内地或者是中资企业为背景，现在是中资企业跟外资企业各占一半，这是一个50%。从投资者来说，原来只是以香港地区的投资者为主，现在香港投资者占50%，香港以外的外部投资者占50%。
还有一个变化，市场的深度有一个很大的改善。原来发行的期限也就是1年、2年、3年，最多5年，现在最长的有15年，所以中长期债券也发展起来了。
存在的主要问题，香港本身市场容量相对规模还不是很大。另外，从实物的角度来说，在香港这个地方或者是离岸人民币债券市场要找一个全面透明的债券信息是很难的，几乎没有。为了提高香港市场的竞争力，满足香港投资者的需求，应该多引进“活水”。具体做法就是发行人民币债券的发行人都在内地发行，那么利用内地与香港的地缘优势，在内地统一发行，然后香港地区还有需求的可能认购，需要在香港进行交易的可以拨付出一定的额度，让它流到那边去，这样香港地区的人民币债券市场就有源源不断的“活水”来滋润这个市场。这样市场规模可能发展得更快一点。

主持人：很多的网友也对我们今天的谈话非常感兴趣，他们也向您提出了一些问题。我念几个问题，您来回答一下，好不好？

宗军：好。

主持人：我们的第一个网友提出的问题是：由于债券市场多采用机构才能参与的场外交易，普通投资者如何参与债券市场的投资呢？

宗军：普通投资者投资债券可能有两种基本渠道：一个是直接投资，还有一种是间接投资。
所谓“直接投资”又有三种方式：一个是通过商业银行投资记账式国债，我们称之为银行柜台市场。这个市场上商业银行直接提供报价、交易、结算，个人直接和商业银行做交易，买的是记账式国债，也就是可以流通的，可以交易转让的国债。第二类称之为券商的这种模式，通过券商到交易所参与交易，购买的是交易所的债券。这个跟股票的操作相似。第三类是通过商业银行柜台购买储蓄国债，这是不可以转让的，但是可以提前赎回。
另外一种的方式就是间接方式，说个人投资者通过购买理财产品、购买基金等等一系列的资产管理计划，通过机构投资者间接地参与到银行债券市场。我们认为普通的个人投资者由于精力、专业知识、资金额度各方面都是有限的，而且风险承受能力也是有限的，我们主张绝大部分个人投资者通过间接的方式。

主持人：还有一位网友提出了这样的问题：2012年债券市场算得上是一个小牛市，那么您如何判断2013年债券市场的走势？

宗军：2012年的债券市场容量扩大，利率方面有一个下降，整个来讲收益稳步上升，从指数来讲是这样的。那么2013年可能面临着相对复杂的形势，主要在于货币政策相对收紧，流动性可能没有2012年那么多。去年货币供应量增长13.8%，今年M2预期增长目标拟定为13%左右，有所收紧。
第二，今年面临的外部通胀输入的压力很大， CPI可能有抬头的趋势。这样一来也会影响到债券市场整体的走势，这是利率风险。
另一方面就是信用风险。2013年要关注信用债券到期违约的情况。总体来讲，如果下半年进行套作，放大杠杆的风险是比较大的。

主持人：过去10年债券市场发展非常快，有人说未来10年仍然是中国债市的一个黄金期。您怎么样看这样的问题？

宗军：对。债券市场现在发展非常快，未来主要的发展趋势，一个是债券市场的规模会持续扩大。比如从今年来看，在城镇化趋势当中需要大量的投资，那就要求各级政府的投入都很大，这样债券发行的需求相对是比较多的。这些都属于刚需，推动债券市场规模。另外，债券市场占GDP的比重还不高，还有很大的发展余地。
第二个趋势，债券市场的主体可能要进一步多元化。现在债券市场的发展，企业发展比较快，我们更期望民营企业和中小企业在发展当中的份额进一步提高。
另外从投资者来说，现在的投资者主体70%持有人是商业银行，其他的非银行占30%。近两年非银行的机构投资者，像基金、理财不断提高。我们相信，未来非银行的规模还有可能进一步增长，这也是一个重要的趋势。
另外，债券市场的开放也是一个重要的趋势。现在我们开放的力度可能属于可控，稳步推进。未来10年债券市场基本完全开放了。

主持人：今天宗主任给我们详细介绍了中国债券市场的发展以及未来10年债券市场发展的趋势。非常感谢您今天来到我们的演播室，谢谢！

宗军：谢谢！